Perpetuos en cadena: cómo evoluciona el diseño y qué puede impulsar el próximo salto

Autor: Castle Labs. Compilado por Deep潮 TechFlow. Panorama: el volumen negociado en contratos perpetuos ya multiplica por 4,7 al de spot, pero los exchanges descentralizados apenas concentran un 13% de ese mercado. Hyperliquid lidera con el 56% del interés abierto y su ventaja diferencial no es solo tecnológica: ha hecho posible operar crudo incluso los fines de semana. Este informe analiza la pugna de diseño entre dYdX, GMX y la nueva hornada de plataformas, clave para entender el siguiente motor de crecimiento de los derivados onchain. Este extracto procede de nuestro informe de investigación sobre el ecosistema de negociación de futuros perpetuos. Compara recintos de negociación de perpetuos en diseño, marketing y microestructura, identifica catalizadores de crecimiento, las arquitecturas sobre las que se construyen los protocolos y sus estrategias de mercado. En la mayoría de grandes plataformas, el volumen de perpetuos es 4,7 veces el volumen spot y, en los últimos 30 días, ha representado más del 82% del volumen total de negociación de criptomonedas. Los perpetuos se han consolidado como uno de los productos más relevantes del sector: permiten mantener exposición (con apalancamiento) al precio sin poseer el activo subyacente. En activos muy líquidos como BTC y ETH, llevan tiempo demostrando su potencial. A medida que más clases de activos comienzan a negociarse onchain, la propuesta de valor se amplifica. Aun así, la negociación de perpetuos sigue concentrada en exchanges centralizados. En los últimos 30 días, el volumen en CEX superó los 4,56 billones de dólares, frente a 614.500 millones en DEX. La brecha es mayor que en spot, en parte porque muchas estructuras de negociación en DEX han estado históricamente más orientadas al contado. A continuación, profundizamos en los perpetuos onchain y en el contexto que explica la evolución del sector. Primeras arquitecturas: dYdX y GMX El mercado inicial de perpetuos onchain estuvo dominado por actores como dYdX y GMX. Sus rasgos diferenciales siguen siendo claros pese a las iteraciones. dYdX se apoya en Cosmos SDK y fue de los primeros en apostar por una "appchain" con libro de órdenes (CLOB), al identificar el valor de verticalizar la pila. Migró desde StarkEx a su propia cadena de aplicación en Cosmos. Para el equipo, la decisión aportaba más control, mayor descentralización y una infraestructura plenamente autónoma. Para el trader, añadió fricción: puentes crosschain, mayor complejidad para gestionar fondos y un onboarding menos simple. Hoy la migración entre cadenas es común; en su momento no lo era. La transición también afrontó retos técnicos, con episodios de inactividad y retrasos de validadores. La gobernanza descentralizada ralentizó la iteración y derivó en decisiones que dañaron la confianza, como el cierre del puente crosschain del token cuando los holders aún mantenían liquidez y activos. GMX V1 popularizó el modelo GLP: un pool de activos balanceado dinámicamente con ETH, BTC y stablecoins, que actúa como contraparte de todas las operaciones. GLP fue útil para arrancar liquidez en fases tempranas, pero no constituye una microestructura sostenible a largo plazo. Concentra los activos en un único pool, convierte a los proveedores de liquidez en contraparte del trader y les cobra comisiones. A cambio, los LP asumen el P&L de los traders, la exposición a activos y el riesgo de desequilibrio de inventario. En la práctica, escala mal y concentra demasiado riesgo en un solo producto. Cada mercado nuevo eleva el riesgo del mismo pool: límites de interés abierto, estructura de comisiones, diseño de oráculos y composición del pool restringen la expansión hacia activos de cola larga. GLP no se concibió para cubrir long tail; encaja mejor con activos principales y de alta capitalización. Eso limita la demanda de los activos listados, porque una eficiencia de capital baja comprime el apetito en un entorno cada vez más competitivo. En 2025, GLP V1 sufrió un hack de 40 millones de dólares por una vulnerabilidad de reentrancy, erosionando aún más la confianza de los depositantes. GMX acabó alejándose de GLP y apostó por V2 y el modelo GLV, con más flexibilidad y eficiencia de capital. Por diseño, los modelos basados en pools son menos flexibles que los libros de órdenes para lanzar mercados nuevos y escalar de forma horizontal. Aun así, otros proyectos han adaptado este enfoque: Hyperliquid utiliza Hyperliquidity Provider (HLP) y Variational opera con Omni Liquidity Provider (OLP). DEX gana cuota, pero el salto llega con Hyperliquid El tamaño potencial del mercado de perpetuos siempre ha sido grande. Los primeros modelos no conseguían escalar liquidez al nivel de los CEX, por lo que la mayoría de usuarios siguió operando en plataformas centralizadas. La foto general sigue siendo parecida, aunque la cuota de perpetuos en DEX pasó del 4% en 2024 a más del 13% hoy. El máximo se registró en diciembre de 2025, cuando los DEX superaron el 14,25% del volumen total. Esa visión macro no cuenta toda la historia. Dentro del mercado de perpetuos se observa crecimiento sostenido, especialmente en 2025. El repunte de volumen a finales de 2024 coincide con el lanzamiento y la tracción de Hyperliquid. Desde 2026, la nueva ola de crecimiento se explica por una combinación de factores: el auge de los activos del mundo real (RWA) negociables mediante perpetuos y la aparición de múltiples venues como Lighter, Variational, Extended, Entropy y otros citados en el informe. Tras Hyperliquid, se han lanzado más de 261 exchanges descentralizados de perpetuos. Hoy, Hyperliquid mantiene una ventaja clara en DEX de perpetuos, con más del 56% de la cuota de interés abierto, seguido por Aster (9,7%), Variational (6,2%) y Lighter (5,7%). El sector arrancó con dYdX como líder, luego GMX, y desde el debut de Hyperliquid el liderazgo se ha mantenido casi sin interrupciones, salvo un breve tramo en noviembre de 2025 cuando Lighter lo superó puntualmente. El cierre de 2025 marcó el máximo histórico mensual de interés abierto en perpetuos, con enfriamiento al entrar en 2026. Este cambio en el liderazgo refleja una transformación más amplia, en especial el impulso a la cotización y negociación de RWA. TradeXYZ y la propuesta 24/7: el caso del crudo Uno de los rasgos más distintivos de Hyperliquid, y la razón por la que ha captado atención más allá del ecosistema cripto, es el papel de Tradexyz como motor de listados. Tradexyz permite negociar 24/7 activos que antes no eran operables onchain; en su pico, este segmento llegó a representar el 50% del volumen total de la plataforma. El ejemplo icónico es el crudo (CL). Durante la crisis con Irán, Estados Unidos lanzó un ataque en fin de semana, con los mercados tradicionales cerrados. Tradexyz fue el único lugar donde se pudo negociar crudo. Preparamos un análisis de microestructura comparando el mercado de CL en Tradexyz con el de CME. En tres semanas, el mercado pasó de incipiente a un entorno maduro en el que participantes de finanzas tradicionales pueden cubrir exposición. Para nosotros, es una de las demostraciones más claras de la utilidad del trading onchain de RWA y de su capacidad de acelerar adopción. Como consecuencia, fondos como Abraxas se han convertido en defensores recurrentes del trading de RWA en Tradexyz. Parte del éxito de Tradexyz reside en cómo habilita la negociación 24/7 de RWA definiendo límites. Estos mecanismos acotan la variación del precio a ± (1 / apalancamiento máximo) respecto al precio de referencia durante horas de no negociación. En las primeras semanas de pruebas, CL llegó al límite del 5% y la negociación se detuvo durante el fin de semana. Hoy el sistema está probado en producción y utiliza "reanchoring" para mantener el descubrimiento de precios: si el precio alcanza una condición gatillo (por ejemplo, cerca del límite), se reancla y se establece un nuevo rango a partir de ese nivel. Además de abrir activos antes inaccesibles al retail, los RWA ofrecen una alternativa atractiva para instituciones tradicionales. Se aprecia en el ranking de los diez activos con mayor volumen de perpetuos a 10 de septiembre de 2026: siete de los diez son RWA, liderados por el índice Nasdaq 100 y el oro, que en conjunto generaron más de 1.400 millones de dólares de volumen en 24 horas y más de 850 millones de dólares de interés abierto. En este contexto, los perpetuos han evolucionado: de ser principalmente un vehículo de exposición apalancada a activos disponibles, a convertirse en un canal de exposición a activos antes inaccesibles. Por eso, los RWA se han convertido en una pieza central de la estrategia de marketing de los perpetuos, que desarrollamos en la sección correspondiente. El efecto Hyperliquid: de DEX de perpetuos a plataforma integral Uno de los catalizadores clave ha sido la irrupción de Hyperliquid. Su estrategia de TGE con airdrop y su transición desde exchange de perpetuos hacia un ecosistema completo, con la ambición de convertirse en el "AWS de la liquidez", reactivaron la demanda por construir primitivas y crearon un modelo replicable. El punto no es solo el crecimiento de volumen: Hyperliquid ha redefinido el posicionamiento de los venues de perpetuos onchain. Antes, los DEX de perpetuos se percibían como frontends: versiones onchain de perpetuos de CEX, con menor riesgo de custodia pero peor ejecución, experiencia más débil y liquidez más fina. Con Hyperliquid, la categoría se acercó a una plataforma de trading completa. Hyperliquid integró en un sistema único componentes antes fragmentados: - HyperCore: capa de negociación de alto rendimiento para spot y futuros perpetuos. - HyperEVM: entorno nativo de builders alrededor del exchange. - HIP3: permite desplegar nuevos mercados de perpetuos y avanza hacia un modelo de listado más permissionless. - HIP4: introduce mercados de resultados, aplicables a mercados de predicción e instrumentos tipo opciones. - Builder code: permite que frontends externos enruten flujo de órdenes a Hyperliquid y moneticen la distribución. - HLP: el vault de provisión de liquidez de Hyperliquid para que fondos pasivos participen en market making. - Frontends de RWA (como TradeXYZ): usan la infraestructura de Hyperliquid para llevar acciones y otras exposiciones offchain al mismo entorno. Cada pieza aporta; en conjunto colocan a HYPE en el centro de los vectores de crecimiento y permiten superar a generaciones anteriores de plataformas de perpetuos. HyperCore ofrece al trader libro de órdenes, ejecución rápida, liquidez profunda e interfaz simplificada. HLP aporta primitivas nativas de liquidez. HyperEVM da un ecosistema para construir. HIP3 convierte la creación de mercados en producto y fuente de ingresos. HIP4 abre la puerta a mercados de eventos. Builder code transforma wallets y apps en socios de distribución. TradeXYZ demuestra cómo usar el stack para integrar activos tradicionales en una misma interfaz. Estos módulos también habilitan margen de cartera a nivel plataforma, facilitando estrategias más avanzadas: combinar spot y perpetuos sobre cripto y RWA, aportar liquidez y cubrir riesgos de evento. La semana pasada, Hyperliquid lanzó además una función de préstamo manual: cualquiera puede depositar HYPE o BTC para tomar prestados USDC y USDT. En su fase inicial, Hyperliquid utilizó un patrón conocido: programas de recompensas y grandes airdrops para incentivar a usuarios activos y formar una base de traders fieles. La diferencia es que el TGE fue un punto de partida, no el final. El núcleo está en la consistencia del protocolo y del ecosistema, reflejada en ingresos acumulados superiores a 1.240 millones de dólares. Y, contra la intuición, no todo procede de perpetuos: spot, subastas, "priority burns" y comisiones de gas de HyperEVM también aportan; HYPE permanece en el centro del crecimiento. HLP fue especialmente relevante en el lanzamiento de HyperCore. Actuó como vault de market making donde usuarios depositan fondos para estrategias pasivas. Sostuvo liquidez temprana y añadió un bucle de retención para perfiles no tácticos. Además, permitió a Hyperliquid no depender de market makers externos. HLP difiere de GLP en varios puntos: es más activo que una cesta estática y refuerza el posicionamiento como frontend para estrategias diversas. Con el tiempo, la actividad en HyperCore y el market making creció hasta el punto de que HLP dejó de ser una pieza fundacional y se fue retirando gradualmente, aunque desde mediados de agosto de 2026 parece haber repuntado; se estudia trasladar USDC ocioso de HLP a préstamos para evitar capital inmovilizado. El uso de HLP no está exento de retos. Un ejemplo es el evento JELLY en marzo de 2025, cuando un trader intentó exprimir el mercado de Hyperliquid elevando el precio spot mientras mantenía posiciones largas y cortas. Lo abordamos con detalle en secciones posteriores. Con HIP3, Hyperliquid deja de ser el único actor que decide qué mercados importan: los builders pueden comprar códigos de trading mediante un sistema de subastas y desplegar mercados de perpetuos dentro del marco del protocolo, con comisiones que fluyen hacia el token. Builder code permite además escalar por distribución. Hyperliquid no necesita limitarse a captar usuarios de forma directa: puede ofrecer su tecnología como solución whitelabel, de modo que terceros accedan a un motor de perpetuos sin construirlo desde cero. La adopción ha sido notable: en las últimas 24 horas, estas integraciones generaron más de 40.000 millones de dólares de volumen, el 7,4% del total. Wallets como Phantom y MetaMask optaron por integrar builder code en lugar de desarrollar infraestructura propia, generando más de 25 millones de dólares de ingresos para Phantom y más de 10,5 millones para MetaMask. Recientemente, Hyperliquid anunció el lanzamiento de mercados HIP4, su producto de resultados binarios, con el que se expande hacia mercados de eventos, predicción y opciones. El listón competitivo sube: iterar y operar más rápido En este entorno, las plataformas de perpetuos deben operar e iterar a mayor velocidad. Lanzar funciones ya no es el principal problema. La captación de usuarios se vuelve cada vez más difícil: el número de traders activos es limitado y su comportamiento es más sensible al beneficio. Un venue necesita distribución, liquidez, amplitud de producto y motivos para que el usuario regrese. La respuesta de Hyperliquid es multirrol: trading como núcleo, construcción sobre EVM, tráfico vía integraciones de builders, despliegue de mercados con HIP3, negociación de resultados con HIP4 y acceso a nuevas clases de activos mediante frontends externos. Hay un elemento adicional, menos visible pero determinante: la alineación entre el éxito de la plataforma y el token HYPE. Se materializa en recompras programadas: el 95% de todas las comisiones recaudadas por el protocolo se destina a recomprar HYPE. Hasta la fecha, el protocolo ha comprado más de 1.260 millones de dólares en HYPE en mercado abierto. Hyperliquid prioriza ampliar distribución por HIP3, builder code e HIP4. Un venue puede generar actividad antes del lanzamiento de token, pero sostenerla tras el fin del "tradeo del airdrop" y la salida del capital oportunista es más difícil. En muchos exchanges, el pico de actividad llega antes del airdrop, cuando el valor del producto aún es incierto. El caso Hyperliquid ilustra cómo la alineación del token, la ejecución y una distribución bien planteada pueden construir un flywheel más profundo que lleva la narrativa más allá del TGE. Muchos protocolos intentan replicarlo, sin garantía de poder seguir el ritmo. Conclusión Los contratos perpetuos onchain se expanden con rapidez y el interés abierto se sitúa en máximos históricos. El sector ha resuelto retos de diseño, desde un throughput insuficiente para libros de órdenes hasta el escalado de liquidez para volúmenes de grado institucional. La actividad se ha desplazado de líderes anteriores como dYdX y GMX hacia Hyperliquid, Variational y Lighter. Esta evolución trae decisiones arquitectónicas distintas y un nuevo acelerador de crecimiento: los perpetuos sobre RWA. Plataformas como TradeXYZ no solo han incorporado activos financieros tradicionales, también han habilitado negociación 24/7 y han dominado el descubrimiento de precios cuando los mercados tradicionales están cerrados, como ocurrió durante los ataques a Irán. Gran parte del crecimiento se atribuye a Hyperliquid, que concentra más del 56% del interés abierto onchain y ha reactivado el mercado al convertir volumen en alineación de token y ciclo virtuoso. Los perpetuos onchain siguen en una fase temprana, pero su avance es incontestable. Hyperliquid ha mostrado que los venues descentralizados pueden competir con los CEX en casi todas las métricas. Además, el foco se está desplazando hacia la expansión por distribución, ya sea vía aplicaciones de cara al consumidor o mediante alianzas, lo que hace que la expansión sea difícil de frenar. Hemos ampliado la cobertura para incluir más protocolos y enfoques de diseño en perpetuos. También realizamos un análisis de microestructura comparando la calidad de ejecución entre CEX y DEX. Consulta el informe completo aquí.