La CFTC plantea un marco para atraer a EE. UU. el trading cripto apalancado que hoy se hace offshore

La Commodity Futures Trading Commission (CFTC) busca ofrecer a los exchanges cripto de Estados Unidos una vía federal para habilitar apalancamiento al cliente minorista, en un momento en que el Congreso sigue sin desbloquear la legislación de estructura de mercado. El 5 de octubre, el regulador abrió un proceso de elaboración normativa para dos propuestas: Regulation Crypto Asset Transactions (CTX) y Regulation Crypto Asset Markets (CAM). El objetivo es crear un marco nacional para plataformas que ofrezcan a minoristas operaciones de cripto con margen, apalancadas o financiadas. La adhesión sería voluntaria para los exchanges de spot tradicionales. La CFTC reconoce que, sin una ley del Congreso, no puede obligar al conjunto del mercado cripto a operar en plazas reguladas por la agencia. El incentivo sería el acceso a productos apalancados, algo que el régimen de licencias estatales de transmisor de dinero no cubre. Con este enfoque, la CFTC intenta apoyarse en potestades que afirma ya tener bajo la Commodity Exchange Act, mientras no exista una norma integral para los mercados spot de criptoactivos. Tres rutas regulatorias según el producto El esquema dibuja, en la práctica, tres caminos en función de lo que una plataforma quiera ofrecer a clientes estadounidenses. Los exchanges de spot podrían seguir operando principalmente bajo licencias estatales, complementadas por la autoridad de la CFTC en materia antifraude y antimanipulación. Las plataformas que ofrezcan transacciones minoristas apalancadas o financiadas podrían optar por un registro federal dentro del nuevo marco. Los mercados que coticen futuros, perpetuos y otros derivados permanecerían bajo el régimen ya existente de "designated contract market". CAM quedaría en esa categoría intermedia. El diseño permitiría que los mercados ya registrados como designated contract markets ofrezcan CTX con reglas adaptadas, y daría a las plataformas cripto una vía de supervisión federal sin exigirles operar como bolsas de derivados convencionales. La CFTC se apoya en la Sección 2(c)(2)(D) de la Commodity Exchange Act, que regula determinadas operaciones minoristas apalancadas sobre commodities. Hyperliquid Policy Center señaló que esta arquitectura podría ofrecer una escalera regulatoria más clara: licencias estatales para el spot, supervisión federal de la CFTC cuando se introduce apalancamiento y el marco de derivados para futuros y perpetuos. El plan también apunta a cerrar una de las mayores brechas de producto frente a la competencia offshore. El trading apalancado y los contratos perpetuos han permitido a plataformas fuera de EE. UU. captar operadores activos y concentrar volúmenes relevantes. En cambio, las plataformas estadounidenses han mantenido un catálogo más limitado por restricciones regulatorias. Ahí está el trueque comercial: el registro federal podría abrir la puerta a productos que han reforzado la economía de los competidores offshore, pero aceptar la supervisión de la CFTC podría obligar a cambios en el modelo de integración vertical, en el que muchas plataformas combinan funciones de mercado, intermediación y custodia. Larry Florio, "deputy general counsel" de Ethena Labs, describió el apalancamiento minorista como el principal atractivo de la propuesta y sostuvo que podría bastar para que los exchanges se incorporen de forma voluntaria a un marco federal único. La incógnita es si el incremento de volumen e ingresos compensará las nuevas obligaciones y limitaciones. FTX marca el coste de entrar Para la CFTC, el acuerdo regulatorio va mucho más allá de permitir apalancamiento. El presidente del organismo, Michael Selig, encuadró la iniciativa en las lecciones de la quiebra de FTX, defendiendo que deben establecerse salvaguardas preventivas y no depender solo de la actuación sancionadora cuando el daño ya está hecho. El 5 de octubre, Selig afirmó que "la lección del fracaso de FTX debería haber sido obvia" y que la protección frente al fraude debe coexistir con una innovación responsable. Los operadores bajo CAM tendrían que cumplir exigencias habituales de los designated contract markets: integridad financiera, vigilancia, gestión de conflictos de interés y salvaguardas operativas. La agencia estudia además requisitos específicos para criptoactivos. Las plataformas podrían verse obligadas a evaluar la concentración del token, sus métodos de distribución, calendarios de adquisición de derechos (vesting), periodos de bloqueo (lockups), emisión programática y recompras al decidir si un activo puede negociarse sin quedar fácilmente expuesto a manipulación. También se contempla imponer "proof-of-reserves" a plataformas que mantengan activos de clientes en cuentas ómnibus, una medida que Selig vinculó directamente a los riesgos evidenciados por FTX. En el caso de CTX, las operaciones de clientes se canalizarían a través de "futures commission merchants" (FCM) registrados. Esto sometería cuentas y activos de clientes a requisitos de capital, divulgación y segregación. La participación de FCM también incorporaría obligaciones del Bank Secrecy Act, incluidos controles de prevención de blanqueo de capitales, identificación del cliente y reporte de actividad sospechosa. Estas condiciones elevan el coste de adherirse al marco federal más allá de tasas de registro o refuerzos de equipos de cumplimiento. Los exchanges podrían ganar acceso al apalancamiento a cambio de ceder parte de la flexibilidad estructural que les ha permitido mantener negociación, corretaje y custodia bajo el mismo techo. Ese intercambio determinará si el marco atrae a los grandes exchanges estadounidenses, cuya entrada daría escala real a la iniciativa. Límites para los mercados on-chain La comisión también empieza a delimitar cómo encajan los mercados descentralizados y los desarrolladores de software en el derecho federal de commodities, aunque este trabajo se sitúa en parte fuera de CTX y CAM. La propuesta CTX aclararía la excepción de "entrega real" ("actual delivery") de la Commodity Exchange Act: consideraría que, por lo general, la transferencia a una wallet externa no custodiada del cliente dentro de 28 días cumple la exención de requisitos de negociación en bolsa para determinadas transacciones minoristas apalancadas sobre commodities. Por separado, Selig indicó que la agencia analiza cómo tratar a desarrolladores que publican software sin recibir órdenes de clientes, sin controlar la ejecución ni custodiar activos. "Una persona no debería tener que registrarse como introducing broker solo porque ha publicado código", afirmó. La CFTC consulta con desarrolladores para determinar dónde reside el control en plataformas on-chain y cuándo la actividad de software empieza a parecerse a la intermediación financiera regulada. Próximos pasos y elementos aún abiertos Para los exchanges centralizados, la pregunta inmediata es económica. La actuación del 5 de octubre es un "advance notice of proposed rulemaking". La agencia pide comentarios públicos antes de redactar normas detalladas sobre apalancamiento, elegibilidad de activos, custodia, reservas y requisitos de intermediación. Quedan sin resolver aspectos clave: límites de apalancamiento, estándares de capital y hasta qué punto la intermediación vía FCM podría alterar los modelos de negocio actuales. Además, las reglas de una agencia son menos duraderas que una ley, y una futura comisión podría revisarlas. La CFTC está poniendo a prueba una idea sencilla: si el valor de acceder a apalancamiento minorista bajo supervisión federal es suficiente para que los exchanges acepten un nivel de control mucho más profundo. Si las grandes plataformas concluyen que sí, el regulador podría empezar a repatriar hacia mercados estadounidenses regulados parte del volumen que hoy se concentra en plazas offshore, sin esperar a que el Congreso resuelva la disputa más amplia sobre la jurisdicción del spot cripto.