美國證監會就加密資產與"投資合約"釋出最新Q&A指引

美國證券及交易委員會（SEC）轄下人員今日發布最新問答（Q&A）文件，說明聯邦證券法如何適用於加密資產。文件聚焦多個市場關注議題，包括：流動質押代幣（liquid staking tokens）、代幣回購、協議開發活動，以及加密項目的市場推廣行為，在何種情況下可能構成"投資合約"。 SEC公司融資部（Corporation Finance）人員指出，用於反映持有人擁有數碼商品（digital commodity）權益的質押收據代幣（staking receipt tokens），在特定條件下可被視為"數碼工具"（digital instrument）。至於由以協議為基礎的流動質押服務提供者發行的質押代幣，若其與可運作的加密系統之程式化活動綁定，並主要受供求動態影響而形成價值，則可被歸類為"數碼商品"。 文件亦對代幣回購計劃作出較具指標性的分析。SEC人員表示，在已經正常運作的加密貨幣系統中，單純宣布就某一非證券代幣（nonsecurity token）進行回購，原則上不會被視為投資者用以形成盈利預期所依賴的"關鍵管理努力"（essential managerial efforts）。不過，若協議尚未具備可運作性，情況可能不同。SEC官員指出，倘項目團隊把回購計劃包裝成為持幣者帶來回報或利潤的機制，便可能成為Howey測試下指向投資合約的其中一項要素。 就協議開發及營運相關工作，SEC進一步澄清：為既有加密系統提供保安、維護、開發、改進，或投入及發展資金以提升網絡影響力，一般不構成"關鍵治理努力"（essential governance efforts）。 SEC於2026年3月發布的詮釋框架亦指出，加密資產本身未必屬證券，但在特定銷售與推廣安排下，可能構成投資合約的一部分。在市場推廣章節中，文件表示，僅介紹加密系統目前用途及功能，一般不預期會構成投資合約；以概括、非約束性的方式描述未來功能，通常亦不會被視為對根本管理努力的承諾，除非同時向投資者許諾獲利潛力。 SEC官員亦提到，若某加密系統尚未完全運作，且缺乏集中式控制機制，代幣發行方其後再作公告，一般不預期會因此產生新的投資合約，原因在於發行方或任何一方已不再具備足夠控制力去左右系統成敗。 文件亦觸及二級市場交易。SEC表示，交易平台僅因提供某加密資產的二級市場，並不會自動被視為"推廣者"（promoter）；平台仍須符合《證券法》Rule 405對"推廣者"的定義。 整體而言，SEC今次發布的Q&A為多個長期存在爭議的範疇提供更細緻的分析框架，特別是流動質押、代幣回購，以及去中心化協議持續開發工作在證券法下應如何評估。 *本文不構成投資建議。延伸閱讀：突發：SEC發布加密貨幣重要文件