聯儲局擬訂穩定幣監管：儲備不足或觸發不足48小時"清盤式挤兑"

美國聯邦儲備局就其監管範圍內的支付型穩定幣發行人提出新規建議：一旦儲備資產低於在外流通代幣，機制可能觸發一場不足48小時的"清盤式挤兑"。受影響發行人須在24小時內通知聯儲局並提交恢復足額1:1儲備的方案；除非在期限內補足缺口或按聯儲局指示採取行動，否則須於下一個營業日下午5時前開始出售儲備並贖回代幣。聯儲局表示，在不少情況下，整個窗口實際少於48小時。 這份長達392頁的草案同時容許發行人在"補救窗口"內繼續鑄造（mint）新幣。聯儲局解釋，若突然停止發行，鏈上數據將即時可見，反而可能加速挤兑。意見徵詢期將於草案刊登於《聯邦公報》（Federal Register）後開放60日。 根據建議，儲備資產須在任何時間均等於或高於在外流通代幣。發行人至少每日一次，按其監管聯邦儲備銀行所在時區於下午5時記錄儲備的公允價值。聯儲局指出，若長期貼近警戒線運作，發行人可能需要每日多次計算儲備價值。當強制清盤啟動時計時開始；一旦開始清盤，鑄幣須停止，且不得再收取贖回費。 另有一項獨立規則要求發行人須在兩個營業日內處理一般贖回要求。聯儲局以一款面值1美元、總規模1億美元但只以9,500萬美元儲備支撐的穩定幣作示例：若贖回按比例平均分配，每枚代幣起初可回收0.95美元。若先有3,500萬美元以足額（par）贖回，資產將剩6,000萬美元、對應在外代幣6,500萬枚，剩餘支撐約為每枚0.92美元；若贖回達5,000萬美元，將降至每枚0.90美元；若贖回達8,000萬美元，則約為每枚0.75美元。草案意圖透過強制清盤，將持有人推向相同的按比例損失。 草案亦引用Circle資料：截至9月21日，USDC在外流通量為746億美元，對應儲備為748億美元。此前30天內，Circle發行402億美元、贖回390億美元，合計帶來792億美元總流量，淨流通增加12億美元。聯儲局在示例中稱，若在補救窗口內同時出現2,000萬美元新增發行及3,500萬美元贖回，覆蓋率可回升至約0.94。要補足缺口，可能需要注入新資本、受損資產恢復或儲備估值上升。草案亦提出問題：當1:1門檻被打破時，是否應對新增發行設上限或直接禁止。 監管口徑方面，貨幣監理署（OCC）今年3月提出另一套做法：一旦低於最低儲備，發行人須即時停止"淨新增"發行；僅允許為跨分類帳遷移現有代幣而作的有限例外。強制清盤則只會在缺口連續維持15個營業日後才啟動，且OCC可延長期限。聯儲局的新規僅適用於其直接監管的發行人；其他發行人將在《GENIUS法案》框架下由OCC及州級監管機構監督。 聯儲局亦援引其2025年12月研究，檢視2023年3月矽谷銀行（Silicon Valley Bank）倒閉事件。Circle曾披露，USDC儲備中有33億美元滯留於該倒閉銀行，約占當時儲備的8%；USDC在二級市場一度跌至0.86美元。3月11日的一小時內，相關二級市場成交量接近20億美元。研究人員總結，關閉發行人的贖回窗口未必能止住挤兑，反而可能令壓力轉移至交易所。聯儲局指出，可見的贖回行為或會引發更多贖回；二級市場交易亦可吸收原本會透過足額贖回回流至發行人、並迫使其出售儲備資產的拋售壓力。 CoinGecko統計顯示，在12家最大中心化交易所中，97.7%的穩定幣計價交易對使用USDT或USDC，多數現貨成交亦以穩定幣作對盤。至9月25日，整體穩定幣市場規模約3,073億美元，其中USDT約1,837億美元，USDC約764億美元。 若某穩定幣陷入壓力，持有人可能轉買比特幣，令以該穩定幣報價的比特幣價格高於其美元價格；亦可能轉向法幣或另一種穩定幣，導致各交易對掛單變薄、點差擴闊。不同穩定幣計價的比特幣價差或可反映挤兑轉移方向；訂單簿深度與資金費率亦可能提供額外訊號。 《GENIUS法案》要求儲備偏向93天內到期的美國國庫券及合資格回購安排。聯儲局承認，若持倉龐大，即使是國庫券亦未必能在不影響價格下完全出售。國際貨幣基金組織（IMF）今年1月的一個模型亦提到時間錯配：持有人可全天候贖回，但債券及回購市場夜間與周末關閉；大規模贖回或先抽乾現金緩衝，待市場重開後迫使發行人賣債。 按草案設計，若發行人在首24小時內補回缺口，可恢復正常鑄幣與贖回流程。若違規情況在周五較後時間出現，發行人的國庫券持倉或需等至周一開市才可處置，而其代幣仍會在周末持續交易。