SEC пропонує нову регуляторну рамку для криптоактивів

18 серпня Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) повідомила про підготовку проєкту правила "Regulation Crypto Assets", покликаного запровадити зрозумілу та придатну до застосування рамку для окремих "інвестиційних контрактів", пов'язаних із криптоактивами. Раніше, у березні 2026 року, SEC опублікувала роз'яснювальні настанови щодо того, як федеральне законодавство про цінні папери застосовується до певних криптоактивів і транзакцій із ними. Проєкт правила фокусується саме на визначених інвестиційних контрактах із криптоактивами. Токенізовані версії традиційних цінних паперів (акції, облігації) й надалі підпадають під загальні норми про цінні папери. Платіжні стейблкоїни, які відповідають визначенню за GENIUS Act, залишаються в межах окремої регуляторної моделі. Дві ключові пільги від реєстрації за Законом про цінні папери 1933 року 1) Разове "стартап"-звільнення (onetime exemption) SEC пропонує одноразову пільгу, що дозволяє випустити цінні папери на суму до 5 млн дол. США протягом максимум чотирьох років. Після подання форми Form NOR команда може залучати кошти у межах цього ліміту, але має публічно розкривати на своєму вебсайті дані про токен, команду, дорожню карту розробки, розподіл пропозиції, управління, безпеку та ризики. У разі суттєвих змін інформацію потрібно оновлювати щонайменше щороку. До завершення чотирирічного періоду проєкт зобов'язаний подати до SEC форму Form TR із звітом про стан проєкту та інвестиційного контракту. 2) Звільнення для фінансування за моделлю Regulation A Друга пільга побудована за аналогією з Regulation A і поділена на два рівні. Tier 1 дозволяє залучати до 20 млн дол. США за 12 місяців, Tier 2 — до 75 млн дол. США. Для обох рівнів передбачено подання форми Form 1CRYPTO та подальшу регулярну звітність: річні, піврічні та звіти про суттєві події. Tier 1 може використовувати неаудовану фінансову звітність, тоді як Tier 2 вимагає аудиту. Для неакредитованих інвесторів встановлюється обмеження: купівля не більше 10% від більшого значення між річним доходом або чистими активами. Умовний safe harbor і наслідки для законодавства штатів Проєкт також містить умовний "безпечний порт" (safe harbor) для команд, які завершили або назавжди припинили всі ключові роботи з розробки, за умови відсутності нових зобов'язань щодо такої ключової розробки. Команда має подати Form TR через EDGAR, публічно підтвердивши виконання умов та надавши аналітичне обґрунтування. Для двох типів випусків у межах пільг, а також для певних вторинних транзакцій, що відповідають критеріям, вимоги штатів щодо реєстрації та кваліфікації більше не застосовуватимуться. Водночас штати зберігають право розслідувати шахрайство, стягувати збори за notice filings і реагувати на діяльність незаконних брокерів. Окрема важлива конструкція проєкту: він виключає термін "інвестиційний контракт" із визначення "цінного папера" для цілей Закону 1933 року та Закону про біржі цінних паперів 1934 року. Якщо умови safe harbor виконано, криптоактив вважатиметься таким, що не підпадає під компонент "інвестиційний контракт" у зазначеному визначенні "цінного папера". Документ також декларує пріоритет над нормами штатів щодо реєстрації/кваліфікації для випуску та продажу в межах крипто-пільг і щодо окремих вторинних операцій. Яку проблему намагається вирішити SEC З оприлюднених деталей випливає, що "стартап"-пільга не встановлює індивідуального ліміту для роздрібних покупок і дозволяє загальне залучення (general solicitation). Відповідні інвестиційні контракти не пропонується класифікувати як restricted securities. Проєкти отримують можливість розподіляти пов'язані токени (у межах загального ліміту 5 млн дол. США) для airdrops, staking, governance, оплати gas fees та тестових винагород. Логіка SEC: криптомережам потрібне початкове поширення токенів серед користувачів, валідаторів і розробників для формування мережевого ефекту, а класичні обмеження на перепродаж цінних паперів можуть гальмувати цей процес. Для ранніх проєктів це додає гнучкості, а ключові обмеження зводяться до ліміту 5 млн дол. США, строку чотири роки та постійного розкриття інформації. Використати "стартап"-пільгу можуть навіть команди без сформованої компанії: як фізичні особи, юридичні особи або багатоосібні команди. Учасники команди мають спільно підписувати Form NOR і Form TR, і кожен несе відповідальність за дотримання вимог. Пільга доступна лише суб'єктам, що відповідають критеріям "U.S. business": реєстрація у США, основні управлінські функції в США, понад половина активів у США, більшість керівників або директорів — громадяни США або резиденти. Для режиму фінансування Tier 1 знімає обов'язковий аудит, Tier 2 підвищує ліміти залучення в обмін на аудиторський звіт. Обидва рівні зберігають 10% ліміт купівлі для роздрібних інвесторів і вимоги до постійної звітності. Оцінки SEC щодо використання режимів SEC прогнозує, що після запуску приблизно 99 розміщень на рік використовуватимуть краудфандингове звільнення, а ще 31 розміщення — це звільнення. Емітенти, які не застосовують "стартап"-пільгу або пільгу для розміщення, зможуть користуватися safe harbor окремо. SEC також оцінює, що близько 475 емітентів щороку застосовуватимуть safe harbor для інвестиційного контракту індивідуально. Як змінюється підхід до токен-пропозицій і вторинного ринку Після інциденту The DAO у 2017 році SEC переважно спиралася на Howey Test і розглядала токен-пропозиції індивідуально. У новій конструкції роль "якорів" відіграють форми та звітність: Form NOR фіксує зобов'язання щодо розробки на старті залучення коштів; Form 1CRYPTO та регулярні звіти супроводжують більші випуски; Form TR позначає момент виходу з інвестиційного контракту. Відповідно, дорожня карта у whitepaper фактично стає правовою основою для подальшого визначення відповідності safe harbor. Вторинний обіг також вбудовано в ланцюг розкриття: доки команда оновлює інформацію в рамках "стартап"-пільги або подає періодичні звіти в рамках фінансової пільги, перепродажі токенів, що відповідають умовам, не підлягають повторним перевіркам на рівні штатів. Якщо команда припиняє своєчасну звітність, виключення щодо законів штатів призупиняється і відновлюється лише після повного розкриття інформації. Поки інвестиційний контракт лишається активним, торговельні платформи мають постійно відстежувати статус розкриття та звітності проєкту. Як правило може набути чинності Хестер Пірс (Hester Peirce) у 2020 році запропонувала Token Safe Harbor і оновила його у 2021 році, передбачаючи трирічний перехідний період для команд; тоді це була персональна рекомендація без юридичної сили. Поточний проєкт уперше поєднує пільги для залучення коштів і умови виходу з інвестиційного контракту в єдиній формальній нормотворчій процедурі. Для команд це означає більш прогнозований шлях залучення фінансування у США: можна обирати витрати на розкриття залежно від суми, а після завершення розробки — за умовами припинити первісний інвестиційний контракт. Для інвесторів цілі продукту, використання коштів і зобов'язання з розробки, описані у whitepaper, отримують більш жорсткий юридичний вимір, що ускладнює відокремлення маркетингових заяв від формальних обіцянок. Проєкт уже отримав необхідне схвалення комітету для запуску публічного обговорення. Після публікації у Federal Register стартує 60-денний період коментарів. Документ містить 144 питання, зокрема про ліміти залучення, обмеження для роздрібних покупок, потребу в більш об'єктивних стандартах для Form TR, межі пріоритету над законами штатів і вартість розкриття. SEC може змінити положення за підсумками відгуків, а у разі суттєвих правок — повторно відкрити період коментарів. Остаточний текст має бути винесений на голосування повного складу комісії SEC. Після схвалення Office of Management and Budget (OMB) визначатиме, чи є документ "major rule" у межах Congressional Review Act. Далі SEC подає правило до Конгресу та U.S. Government Accountability Office (GAO). Попереднє схвалення Конгресу не потрібне, але він може скасувати правило спільною резолюцією. Якщо правило класифікують як major rule, зазвичай воно набирає чинності не раніше ніж через 60 днів. SEC підкреслює, що в межах своїх повноважень може регулювати лише пропозиції цінних паперів і інвестиційні контракти; розмежування повноважень SEC та Commodity Futures Trading Commission (CFTC) щодо всього спотового крипторинку має визначити Конгрес. Питання захисту інвесторів на місцевому рівні після виключення реєстрації штатів, а також конкретні критерії "завершеності" для safe harbor, імовірно, стануть ключовими темами під час періоду коментарів.