Strategy ถือครองบิตคอยน์ 840,447 BTC มูลค่า 6.6 หมื่นล้านดอลลาร์ แต่กระแสเงินสดตึงตัว

Strategy บริษัทที่เคยใช้ชื่อ MicroStrategy ถือครองบิตคอยน์รวม 840,447 BTC คิดเป็นมูลค่าราว 66,000 ล้านดอลลาร์ ทำให้เป็นบริษัทที่ถือครอง Bitcoin มากที่สุดในโลก และครอบครองประมาณ 4% ของเพดานอุปทานสูงสุดของ Bitcoin บทวิเคราะห์ของ Regime Intelligence เผยแพร่เมื่อวันที่ 19 สิงหาคม ระบุว่า Strategy มีภาระ "สิทธิเรียกร้องลำดับสูง" (senior claims) ต่อกองบิตคอยน์ดังกล่าวรวมราว 22,000 ล้านดอลลาร์ แบ่งเป็นหุ้นบุริมสิทธิแบบถาวร (perpetual preferred stock) 15,500 ล้านดอลลาร์ และหุ้นกู้แปลงสภาพ (convertible notes) 6,700 ล้านดอลลาร์ เครื่องมือการเงินเหล่านี้สร้างภาระจ่ายเป็นเงินสดแบบคิดเป็นรายปีราว 1,760 ล้านดอลลาร์ โดยส่วนใหญ่เป็นเงินปันผลหุ้นบุริมสิทธิ ปัญหาคือธุรกิจดั้งเดิมของบริษัทด้านซอฟต์แวร์วิเคราะห์ข้อมูลองค์กรแทบไม่สร้างกระแสเงินสดเพียงพอ เมื่อเทียบกับภาระดังกล่าว โดยกระแสเงินสดจากการดำเนินงานในช่วงครึ่งแรกของปี 2026 อยู่ที่ราว 9.85 ล้านดอลลาร์ เทียบได้เพียงประมาณสามวันของภาระจ่ายทั้งปี นับตั้งแต่เข้าซื้อ Bitcoin ครั้งแรกในเดือนสิงหาคม 2020 บริษัทระดมทุนผ่านการออกหุ้นสามัญและหุ้นบุริมสิทธิรวมราว 40,000–50,000 ล้านดอลลาร์ หุ้นบุริมสิทธิภายใต้ชื่อแบรนด์ เช่น STRC และทำตลาดในแนวคิด "digital credit" ถูกวางตำแหน่งเป็นผลิตภัณฑ์การเงินรูปแบบใหม่ ที่ผสมคุณลักษณะรายได้คงที่แบบตราสารหนี้กับการได้รับอานิสงส์ทางอ้อมจาก Bitcoin ระหว่างวันที่ 17–23 สิงหาคม Strategy ขายหุ้น MSTR ผ่านโครงการขายหุ้นแบบ at-the-market รวมมูลค่าประมาณ 2,000 ล้านดอลลาร์ ขณะเดียวกันบริษัทยังดำเนิน "BTC Monetization Program" ในวงจำกัด โดยขาย Bitcoin ครั้งละจำนวนไม่มาก เฉลี่ยราว 1,638–2,225 BTC ต่อธุรกรรม ความเสี่ยงที่ตลาดอาจยังไม่สะท้อนเต็มที่คือ "การเข้าถึงตลาดทุน" โมเดลของ Strategy พึ่งพาการที่นักลงทุนยังคงซื้อหุ้นสามัญ หุ้นบุริมสิทธิ และหุ้นกู้แปลงสภาพของบริษัทอย่างต่อเนื่อง หากช่องทางเหล่านี้ปิดลงแม้เพียงชั่วคราว บริษัทแทบไม่มีแหล่งเงินสดภายในมารองรับ กระแสเงินสดจากการดำเนินงานครึ่งปี 9.85 ล้านดอลลาร์ เทียบกับภาระรายปี 1,760 ล้านดอลลาร์ แทบไม่ใช่กันชน แต่เป็นตัวเลขที่เล็กจนแทบไม่มีนัยสำคัญ ฝั่งผู้ขายชอร์ตให้ความสนใจประเด็นนี้แล้ว โดย James Chanos และรายอื่นๆ ชี้ถึงความเปราะบางเชิงโครงสร้างของชั้นทุน (capital stack) ของ Strategy ประเด็นถกเถียงไม่จำเป็นต้องเป็นเรื่อง Bitcoin จะร่วงแรง แต่เป็นการพึ่งพาการระดมทุนจากตลาดอย่างต่อเนื่อง ซึ่งอาจไม่ปรากฏชัดในงบดุลมาตรฐาน สำหรับตลาด Bitcoin ขนาดการถือครองของ Strategy ใหญ่พอจะมีนัยเชิงระบบ การที่คลังเงินของบริษัทเดียวถือ 4% ของอุปทานสูงสุดของ Bitcoin หมายความว่า หากเกิดการขายแบบถูกบังคับ ผลกระทบอาจลุกลามไปทั้งตลาด แม้การขายเป็นล็อตเล็กๆ ภายใต้ BTC Monetization Program เพียงครั้งละไม่กี่พันเหรียญ ก็ควรถูกจับตาในเชิงสัญญาณ หาก Strategy เผชิญไตรมาสที่ไม่สามารถออกหุ้นใหม่หรือหุ้นบุริมสิทธิได้ การต้องลดสถานะถือครองแม้เพียงบางส่วนของ 840,447 BTC ก็อาจสร้างแรงกระเพื่อมอย่างมีนัยสำคัญ ทั้งนี้ ต้นทุนสะสมของการถือครองดังกล่าวอยู่ที่ราว 63,400 ล้านดอลลาร์ หรือราคาเฉลี่ย 75,385 ดอลลาร์ต่อเหรียญ