CFTC เปิดกระบวนการออกกฎ วางกรอบเลเวอเรจสำหรับลูกค้ารายย่อยในตลาดคริปโต

คณะกรรมการกำกับการซื้อขายสัญญาซื้อขายล่วงหน้าสินค้าโภคภัณฑ์สหรัฐ (CFTC) เปิดรับความเห็นเมื่อวันที่ 5 ต.ค. ต่อแนวทางกำกับดูแลใหม่ภายใต้ชื่อ Regulation Crypto Asset Transactions (CTX) และ Regulation Crypto Asset Markets (CAM) เพื่อครอบคลุมแพลตฟอร์มที่ให้บริการลูกค้ารายย่อยในการซื้อขายคริปโตแบบมาร์จิน เลเวอเรจ หรือมีการจัดหาเงินทุน CFTC ระบุว่าแนวคิดนี้เป็น "advance notice of proposed rulemaking" โดยต้องการรับฟังความคิดเห็นสาธารณะก่อนจัดทำรายละเอียดกฎเกณฑ์ และตั้งใจเปิด "เส้นทางระดับสหพันธรัฐ" ให้กับตลาดซื้อขายคริปโตในสหรัฐเพื่อให้เสนอเลเวอเรจแก่รายย่อยได้ ระหว่างที่สภาคองเกรสยังไม่สามารถเดินหน้ากฎหมายโครงสร้างตลาด (market structure) ได้ โดยการเข้าร่วมยังเป็นทางเลือก สำหรับตลาดสปอตทั่วไปที่ไม่เสนอเลเวอเรจ หน่วยงานยอมรับว่าไม่สามารถบังคับให้ตลาดคริปโตทั้งระบบเข้าสู่แพลตฟอร์มที่อยู่ภายใต้การกำกับของ CFTC ได้ หากไม่มีการดำเนินการจากสภาคองเกรส พร้อมชี้ว่าการจดทะเบียนในระดับสหพันธรัฐจะเปิดทางให้เข้าถึงผลิตภัณฑ์ที่ใช้เลเวอเรจ ซึ่งการถือใบอนุญาตผู้โอนเงินระดับรัฐ (state money-transmitter licensing) เพียงอย่างเดียวไม่รองรับ CFTC อ้างอำนาจตาม Commodity Exchange Act โดยเฉพาะมาตรา Section 2(c)(2)(D) ที่ครอบคลุมธุรกรรมสินค้าโภคภัณฑ์รายย่อยบางประเภทที่มีเลเวอเรจ โดยกรอบใหม่จะจัด "3 เส้นทางกำกับดูแล" ตามประเภทผลิตภัณฑ์ที่ตลาดซื้อขายต้องการเสนอให้ลูกค้าในสหรัฐ 1) ตลาดสปอตทั่วไปยังคงอยู่ภายใต้การออกใบอนุญาตระดับรัฐเป็นหลัก และอยู่ภายใต้อำนาจเดิมของ CFTC ด้านต่อต้านการฉ้อโกงและการปั่นราคา 2) แพลตฟอร์มที่เสนอธุรกรรมคริปโตแบบเลเวอเรจหรือมีการจัดหาเงินทุนแก่รายย่อย สามารถขอจดทะเบียนระดับสหพันธรัฐภายใต้ CAM 3) สถานที่ซื้อขายที่เสนอฟิวเจอร์ส สัญญาเพอร์เพทชวล และอนุพันธ์อื่น ๆ ยังคงอยู่ภายใต้กรอบ designated contract market เดิม ภายใต้ข้อเสนอ ตลาด designated contract market ที่มีอยู่สามารถเสนอ CTXs ได้ภายใต้กฎเฉพาะที่ปรับให้เหมาะสม ขณะที่แพลตฟอร์มคริปโตสามารถเข้าสู่การกำกับระดับสหพันธรัฐโดยไม่จำเป็นต้องกลายเป็นตลาดอนุพันธ์แบบดั้งเดิม Hyperliquid Policy Center มองว่าโครงสร้างนี้อาจทำให้ "ลำดับขั้นของการกำกับดูแล" ชัดเจนขึ้น ตั้งแต่การซื้อขายสปอตที่มีใบอนุญาตระดับรัฐ ไปสู่เลเวอเรจที่อยู่ภายใต้การกำกับของรัฐบาลกลาง และต่อเนื่องถึงกรอบอนุพันธ์เดิม โดยในตลาดนอกสหรัฐ การซื้อขายแบบเลเวอเรจและสัญญาเพอร์เพทชวลเป็นปัจจัยสำคัญที่ดึงดูดเทรดเดอร์และสร้างปริมาณซื้อขายสูง ขณะที่แพลตฟอร์มสหรัฐโดยทั่วไปมีผลิตภัณฑ์จำกัดกว่าเพราะข้อจำกัดด้านกฎระเบียบ การจดทะเบียนระดับสหพันธรัฐอาจช่วยลดช่องว่างของผลิตภัณฑ์ แต่การกำกับของ CFTC อาจบังคับให้แพลตฟอร์มที่ผสานบทบาทตลาดซื้อขาย โบรกเกอร์ และผู้รับฝากสินทรัพย์ (custody) ต้องปรับรูปแบบธุรกิจ Larry Florio รองที่ปรึกษากฎหมายทั่วไปของ Ethena Labs ผู้พัฒนา "synthetic dollar" ให้ความเห็นว่าเลเวอเรจสำหรับรายย่อยอาจมากพอที่จะจูงใจให้ตลาดซื้อขายเข้าร่วมกรอบเดียวโดยสมัครใจ โดยรายได้และปริมาณซื้อขายที่เพิ่มขึ้นจากเลเวอเรจอาจเป็นตัวชี้ขาดว่าผู้เล่นรายใหญ่จะยอมรับข้อจำกัดหรือไม่ Michael Selig ประธาน CFTC อธิบายว่าความริเริ่มนี้ยึดบทเรียนจากการล้มละลายของ FTX โดยเน้นมาตรการป้องกันล่วงหน้า ไม่ใช่รอให้เกิดความเสียหายกับลูกค้าแล้วค่อยบังคับใช้กฎหมาย เขากล่าวเมื่อวันที่ 5 ต.ค. ว่าการคุ้มครองลูกค้าจากการฉ้อโกงควรเดินควบคู่กับนวัตกรรมคริปโตอย่างรับผิดชอบ ผู้ประกอบการภายใต้ CAM จะต้องปฏิบัติตามข้อกำหนดที่สอดคล้องกับ designated contract markets เช่น ความมั่นคงทางการเงิน ระบบเฝ้าระวัง ความขัดแย้งทางผลประโยชน์ และมาตรการคุ้มครองด้านการปฏิบัติการ นอกจากนี้ CFTC ยังพิจารณาข้อกำหนดเฉพาะสำหรับคริปโต โดยตลาดซื้อขายอาจต้องประเมินความเสี่ยงการถูกปั่นราคา ผ่านปัจจัยอย่างความกระจุกตัวของโทเคน วิธีการกระจาย ตารางการเวสติ้ง ช่วงล็อกอัพ การออกเหรียญแบบโปรแกรม การซื้อคืน (buybacks) เป็นต้น แพลตฟอร์มที่เก็บทรัพย์สินลูกค้าแบบบัญชีรวม (omnibus accounts) อาจถูกกำหนดให้มีข้อกำหนด "proof of reserves" ซึ่ง Selig เชื่อมโยงโดยตรงกับความเสี่ยงที่ FTX เปิดเผย ขณะที่การซื้อขาย CTX ของลูกค้าจะถูกทำหน้าที่เป็นตัวกลางโดย registered futures commission merchants (FCMs) ทำให้บัญชีและทรัพย์สินลูกค้าอยู่ภายใต้ข้อกำหนดด้านเงินกองทุน การเปิดเผยข้อมูล และการแยกทรัพย์สิน (segregation) การมีส่วนร่วมของ FCM ยังทำให้กิจกรรมที่เกี่ยวข้องกับลูกค้าเข้าสู่ข้อกำหนดตาม Bank Secrecy Act รวมถึงมาตรการป้องกันการฟอกเงิน การยืนยันตัวตนลูกค้า และการรายงานธุรกรรมต้องสงสัย ส่งผลให้ต้นทุนการเข้าร่วมสูงขึ้นมากกว่าแค่ค่าจดทะเบียนและทีมคอมพลายแอนซ์ ตลาดซื้อขายอาจได้สิทธิ์เสนอเลเวอเรจ แต่ต้องยอมลดความยืดหยุ่นในการรวมการซื้อขาย โบรกเกอร์ และ custody ซึ่งจะมีผลต่อการตัดสินใจของแพลตฟอร์มสหรัฐรายใหญ่ ข้อเสนอ CTX ยังตั้งใจทำให้ข้อยกเว้น "actual delivery" ใน Commodity Exchange Act ชัดเจนขึ้นสำหรับธุรกรรมสินค้าโภคภัณฑ์รายย่อยบางประเภทที่มีเลเวอเรจ โดยการโอนสินทรัพย์ไปยังกระเป๋าเงินภายนอกแบบไม่รับฝาก (external non-custodial wallet) ของลูกค้าภายใน 28 วัน โดยทั่วไปจะเข้าข่ายเงื่อนไขยกเว้นจากข้อกำหนดเรื่องการซื้อขายผ่านตลาดแลกเปลี่ยน อีกด้านหนึ่ง Selig ระบุว่า CFTC กำลังพิจารณาการปฏิบัติต่อผู้พัฒนาที่เผยแพร่ซอฟต์แวร์โดยไม่รับคำสั่งซื้อขาย ไม่ควบคุมการดำเนินคำสั่ง และไม่ถือครองทรัพย์สินลูกค้า โดยมองว่าแค่การเผยแพร่โค้ดไม่น่าต้องจดทะเบียนเป็น introducing broker หน่วยงานกำลังหารือกับนักพัฒนาเรื่องระดับการควบคุมในแพลตฟอร์มแบบ on-chain และจุดที่กิจกรรมซอฟต์แวร์เริ่มมีลักษณะคล้ายการเป็นตัวกลางทางการเงินที่ถูกกำกับ รายละเอียดกฎในอนาคตจะครอบคลุมเรื่องเลเวอเรจ คุณสมบัติสินทรัพย์ การรับฝาก การสำรอง และข้อกำหนดด้านตัวกลาง ประเด็นสำคัญที่ยังไม่ข้อยุติ ได้แก่ เพดานเลเวอเรจ มาตรฐานเงินกองทุน และระดับที่การทำหน้าที่ตัวกลางของ FCM จะเปลี่ยนโมเดลธุรกิจของตลาดซื้อขายมากเพียงใด ทั้งนี้กฎของหน่วยงานมีความยั่งยืนน้อยกว่ากฎหมาย และคณะกรรมการชุดใหม่ในอนาคตอาจปรับแก้ได้ หากแพลตฟอร์มรายใหญ่ยอมรับการกำกับดูแลที่เข้มข้นขึ้นเพื่อแลกกับเลเวอเรจรายย่อยที่อยู่ภายใต้กรอบสหพันธรัฐ แนวทางนี้อาจดึงปริมาณซื้อขายจากนอกประเทศกลับเข้าสู่ตลาดสหรัฐที่ถูกกำกับ โดยไม่ต้องรอให้สภาคองเกรสออกกฎหมาย