CFTC เสนอกรอบกำกับใหม่ หวังดึงเทรดคริปโตนอกสหรัฐฯ กลับสู่ตลาดอเมริกัน

คณะกรรมการกำกับการซื้อขายสินค้าโภคภัณฑ์ล่วงหน้าสหรัฐฯ (CFTC) เดินหน้าสร้างช่องทางระดับรัฐบาลกลางให้กับกระดานซื้อขายคริปโตในสหรัฐฯ เพื่อเปิดให้ลูกค้ารายย่อยเข้าถึงการเทรดแบบมาร์จิ้น เลเวอเรจ หรือการซื้อขายที่มีการจัดหาเงินทุน ภายใต้ภาวะที่สภาคองเกรสยังติดขัดกับกฎหมายโครงสร้างตลาด เมื่อวันที่ 5 ต.ค. หน่วยงานเปิดกระบวนการทำกฎ (rulemaking) สำหรับ Regulation Crypto Asset Transactions (CTX) และ Regulation Crypto Asset Markets (CAM) ซึ่งตั้งใจจัดทำกรอบระดับชาติสำหรับแพลตฟอร์มที่ให้บริการเลเวอเรจแก่รายย่อย โดย CFTC ยอมรับว่าการเข้าร่วมจะเป็นทางเลือกสำหรับตลาดสปอตทั่วไป เนื่องจากยังไม่มีอำนาจบังคับให้ตลาดคริปโตวงกว้างต้องย้ายเข้าสู่เวทีที่อยู่ภายใต้การกำกับของ CFTC หากไร้การดำเนินการจากสภาคองเกรส แรงจูงใจหลักคือการเข้าถึงผลิตภัณฑ์เลเวอเรจที่การมีใบอนุญาตโอนเงินระดับรัฐเพียงอย่างเดียวไม่สามารถรองรับได้ กรอบที่เสนอจะสร้างเส้นทางกำกับ 3 ระดับตามประเภทบริการที่แพลตฟอร์มต้องการนำเสนอแก่ลูกค้าในสหรัฐฯ ได้แก่ 1) กระดานสปอตทั่วไปยังอยู่ภายใต้ระบบใบอนุญาตระดับรัฐเป็นหลัก พร้อมอำนาจเดิมของ CFTC ด้านต่อต้านฉ้อโกงและปั่นราคา 2) แพลตฟอร์มที่ให้ธุรกรรมคริปโตสำหรับรายย่อยแบบเลเวอเรจหรือมีการจัดหาเงินทุน สามารถยื่นจดทะเบียนระดับรัฐบาลกลางภายใต้กรอบใหม่ โดย CAM จะอยู่ในกลุ่มนี้ 3) ตลาดที่ให้ฟิวเจอร์ส สัญญา perpetuals และอนุพันธ์อื่น ๆ ยังคงอยู่ภายใต้ระบบ designated contract market (DCM) ที่มีอยู่แล้ว โครงสร้างดังกล่าวเปิดทางให้ DCM เดิมสามารถเสนอ CTX ภายใต้กฎที่ปรับให้เหมาะสม ขณะเดียวกันก็ทำให้แพลตฟอร์มคริปโตมีช่องทางเข้าสู่การกำกับดูแลระดับรัฐบาลกลางโดยไม่จำเป็นต้องดำเนินงานในรูปแบบตลาดอนุพันธ์แบบดั้งเดิม CFTC อ้างอำนาจตามมาตรา 2(c)(2)(D) ของ Commodity Exchange Act ซึ่งครอบคลุมธุรกรรมสินค้าโภคภัณฑ์สำหรับรายย่อยบางประเภทที่มีเลเวอเรจ Hyperliquid Policy Center ระบุว่า โครงสร้างนี้อาจช่วยให้ผู้เล่นตลาดเห็น "บันไดกำกับดูแล" ที่ชัดเจนขึ้น โดยกิจกรรมสปอตทั่วไปอยู่ภายใต้ใบอนุญาตระดับรัฐ เมื่อมีเลเวอเรจจึงเข้าสู่การกำกับของ CFTC และส่วนอนุพันธ์ยังคงอยู่ภายใต้กรอบเดิม ข้อเสนออาจลดช่องว่างผลิตภัณฑ์สำคัญระหว่างกระดานในสหรัฐฯ กับคู่แข่งนอกประเทศ ซึ่งเลเวอเรจและสัญญา perpetuals เป็นแม่เหล็กดึงดูดเทรดเดอร์แอ็กทีฟและสร้างปริมาณซื้อขายจำนวนมาก กระดานสหรัฐฯ โดยมากมีเมนูผลิตภัณฑ์แคบกว่าเพราะข้อจำกัดด้านกฎระเบียบ นี่คือดีลทางพาณิชย์หลัก: การจดทะเบียนระดับรัฐบาลกลางอาจทำให้เข้าถึงผลิตภัณฑ์ที่ช่วยเพิ่มเศรษฐศาสตร์ของแพลตฟอร์มนอกประเทศ แต่การยอมรับการกำกับของ CFTC อาจบังคับให้เปลี่ยนรูปแบบการทำธุรกิจที่หลายรายรวมบทบาทตลาด โบรกเกอร์ และคัสโตดีไว้ในที่เดียว Larry Florio รองที่ปรึกษากฎหมายทั่วไปของ Ethena Labs ผู้พัฒนา synthetic dollar มองว่า "เลเวอเรจสำหรับรายย่อย" คือแรงดึงดูดแกนกลางของข้อเสนอ และอาจมากพอให้กระดานซื้อขายสมัครใจเข้ามาอยู่ภายใต้กรอบกลางเดียว คำถามคือ เลเวอเรจจะสร้างปริมาณและรายได้เพิ่มพอที่จะคุ้มกับต้นทุนและข้อจำกัดใหม่หรือไม่ ซึ่งจะเป็นตัวกำหนดว่ามีแพลตฟอร์มรายใหญ่เข้าร่วมมากเพียงใด CFTC ยังวางกรอบนี้โดยยึดบทเรียนจากการล้มละลายของ FTX โดยประธาน CFTC Michael Selig ระบุเมื่อ 5 ต.ค. ว่า "บทเรียนจากความล้มเหลวของ FTX ควรชัดเจนอยู่แล้ว" พร้อมย้ำว่าการคุ้มครองลูกค้าจากการฉ้อโกงควรเดินควบคู่กับนวัตกรรมคริปโตอย่างรับผิดชอบ ผู้ประกอบการภายใต้ CAM จะต้องปฏิบัติตามข้อกำหนดหลักที่มักผูกกับ DCM เช่น กฎด้านความมั่นคงทางการเงิน การเฝ้าระวัง ความขัดแย้งทางผลประโยชน์ และมาตรการคุ้มครองการดำเนินงาน นอกจากนี้ CFTC กำลังพิจารณาข้อกำหนดเฉพาะด้านคริปโต อาทิ การประเมินความกระจุกตัวของโทเคน วิธีการกระจายโทเคน ตารางการปลดล็อก (vesting) เงื่อนไขล็อกอัป การออกโทเคนแบบโปรแกรม และการซื้อคืน เพื่อพิจารณาว่าสินทรัพย์ใดสามารถซื้อขายได้โดยไม่เสี่ยงต่อการถูกปั่นราคาได้ง่าย แพลตฟอร์มที่ถือทรัพย์สินลูกค้าแบบบัญชีรวม (omnibus accounts) อาจถูกกำหนดให้มีมาตรการ proof-of-reserves ซึ่ง Selig เชื่อมโยงโดยตรงกับความเสี่ยงที่ถูกเปิดโปงจากกรณี FTX ฝั่งการทำธุรกรรม CTX ของลูกค้าจะต้องผ่านตัวกลางคือ futures commission merchants (FCM) ที่จดทะเบียน ทำให้บัญชีและทรัพย์สินลูกค้าอยู่ภายใต้ข้อกำหนดด้านเงินกองทุน การเปิดเผยข้อมูล และการแยกทรัพย์สิน นอกจากนี้ การมี FCM จะทำให้กิจกรรมหน้าบ้านเข้าข่ายข้อกำหนดตาม Bank Secrecy Act รวมถึงการควบคุมการฟอกเงิน การยืนยันตัวตนลูกค้า และการรายงานธุรกรรมน่าสงสัย ปัจจัยเหล่านี้ยกระดับต้นทุนของการ "เลือกเข้า" กรอบรัฐบาลกลางเกินกว่าค่าธรรมเนียมจดทะเบียนหรือการจ้างทีมคอมพลายแอนซ์ และอาจทำให้กระดานต้องยอมสละความยืดหยุ่นในการรวมการเทรด โบรกเกอร์ และคัสโตดีไว้ภายใต้หลังคาเดียว อีกด้าน CFTC เริ่มขีดเส้นขอบเขตว่าตลาดแบบกระจายศูนย์และนักพัฒนาซอฟต์แวร์ควรอยู่ตรงไหนภายใต้กฎหมายสินค้าโภคภัณฑ์ของสหรัฐฯ แม้บางส่วนจะอยู่นอกกรอบ CTX และ CAM โดยข้อเสนอ CTX จะชี้แจงข้อยกเว้น "actual delivery" ใน Commodity Exchange Act ผ่านการมองว่าการโอนสินทรัพย์ไปยังกระเป๋าเงินภายนอกแบบไม่รับฝากของลูกค้าภายใน 28 วัน โดยทั่วไปถือว่าเข้าเงื่อนไขยกเว้นจากข้อกำหนดการซื้อขายบนตลาดสำหรับธุรกรรมสินค้าโภคภัณฑ์รายย่อยบางประเภทที่มีเลเวอเรจ Selig ระบุด้วยว่า หน่วยงานกำลังพิจารณาวิธีปฏิบัติต่อนักพัฒนาที่เผยแพร่ซอฟต์แวร์โดยไม่รับคำสั่งลูกค้า ไม่ควบคุมการจับคู่คำสั่ง และไม่ถือครองทรัพย์สินลูกค้า โดยกล่าวว่า "บุคคลไม่ควรถูกบังคับให้ต้องจดทะเบียนเป็น introducing broker เพียงเพราะส่งโค้ดออกไป" CFTC กำลังหารือกับนักพัฒนาเพื่อประเมินว่าอำนาจควบคุมในแพลตฟอร์ม onchain อยู่ที่ใด และเมื่อใดกิจกรรมซอฟต์แวร์เริ่มมีลักษณะใกล้เคียงการเป็นตัวกลางทางการเงินที่อยู่ภายใต้การกำกับ สำหรับกระดานแบบศูนย์กลาง คำถามเร่งด่วนยังเป็นด้านเศรษฐศาสตร์ตลาดมากกว่า การดำเนินการเมื่อ 5 ต.ค. เป็นการแจ้งล่วงหน้าเพื่อจัดทำร่างกฎ (advance notice of proposed rulemaking) และ CFTC เปิดรับความเห็นสาธารณะก่อนยกร่างรายละเอียดเกี่ยวกับเลเวอเรจ เกณฑ์คุณสมบัติสินทรัพย์ การรับฝาก การสำรอง และข้อกำหนดด้านตัวกลาง ทำให้องค์ประกอบสำคัญหลายส่วนยังไม่ชัดเจน รวมถึงเพดานเลเวอเรจ มาตรฐานเงินกองทุน และระดับที่การผ่าน FCM อาจเปลี่ยนโมเดลธุรกิจของกระดาน กฎของหน่วยงานยังมีความคงทนน้อยกว่ากฎหมาย และคณะกรรมการชุดใหม่ในอนาคตอาจแก้ไขได้ CFTC กำลังทดสอบสมมติฐานที่ค่อนข้างตรงไปตรงมา: สิทธิ์เข้าถึงเลเวอเรจสำหรับรายย่อยภายใต้การกำกับระดับรัฐบาลกลางมีมูลค่ามากพอให้กระดานคริปโตยอมรับการกำกับดูแลที่เข้มข้นขึ้นหรือไม่ หากแพลตฟอร์มรายใหญ่ตัดสินใจว่าใช่ หน่วยงานอาจเริ่มดึงกิจกรรมซื้อขายที่ปัจจุบันกระจุกอยู่ในตลาดนอกประเทศกลับเข้าสู่ตลาดสหรัฐฯ ที่อยู่ภายใต้การกำกับได้ โดยไม่ต้องรอให้สภาคองเกรสยุติข้อถกเถียงเรื่องอำนาจกำกับตลาดสปอตคริปโต