Định giá Strategy rơi xuống dưới giá trị Bitcoin nắm giữ khi tâm lý thị trường xấu đi

Strategy Inc., doanh nghiệp trước đây mang tên MicroStrategy, vừa chạm một cột mốc mà Michael Saylor hẳn không muốn chứng kiến: mNAV (enterprise market net asset value) đã giảm xuống dưới 1,0 vào cuối tháng 6/2026. Nói cách khác, thị trường hiện định giá cả công ty thấp hơn lượng Bitcoin đang nằm trên bảng cân đối kế toán. Theo các ước tính mới nhất, giá trị doanh nghiệp (enterprise value) của Strategy vào khoảng 50,4 tỷ USD, trong khi giá trị số Bitcoin công ty nắm giữ xấp xỉ 51,1 tỷ USD. Cổ phiếu Strategy giao dịch quanh 82 USD vào cuối tháng 6, giảm khoảng 85% so với đỉnh lịch sử 550 USD thiết lập hồi tháng 11/2024. Strategy hiện sở hữu khoảng 843.000–847.000 BTC. Với giá Bitcoin dao động quanh 60.000 USD, đây vẫn là một kho dự trữ khổng lồ. Vấn đề nằm ở chỗ giá vốn bình quân của công ty cho lượng BTC này vào khoảng 75.000–76.000 USD/BTC, cao hơn đáng kể so với thị giá. Câu chuyện "mua cổ phiếu với mức premium so với Bitcoin" gần như đã tan biến. Trước đây, luận điểm tăng giá đối với Strategy dựa trên kỳ vọng cổ phiếu có thể giao dịch cao hơn giá trị Bitcoin nắm giữ nhờ tầm nhìn của Saylor và chiến lược dùng đòn bẩy. Khi mNAV thủng 1,0, phần "premium" đó coi như bị thị trường xóa sổ. Đáng chú ý, Strategy đã bán 32 BTC trong giai đoạn 26–31/5/2026, thu về 2,5 triệu USD với giá bán bình quân khoảng 77.135 USD mỗi đồng. Đây là lần bán Bitcoin đầu tiên của công ty kể từ năm 2022. Một số ý kiến chỉ trích cho rằng việc bán Bitcoin trong bối cảnh cổ phiếu đang giao dịch dưới NAV có thể gây pha loãng lợi ích cổ đông. Thời điểm cũng gây tranh cãi: bán ở quanh 77.000 USD trong khi giá vốn bình quân 75.000–76.000 USD đồng nghĩa biên lợi nhuận của lô bán ra rất mỏng. Trong nhiều năm, Strategy thường được thị trường định giá cao hơn đáng kể so với giá trị Bitcoin nắm giữ, dựa trên hai điều kiện: Bitcoin tiếp tục tăng và nhà đầu tư tin rằng "trò chơi đòn bẩy" có thể kéo dài. Nhưng Bitcoin đã suy yếu, giao dịch dưới 60.000 USD, trong khi Strategy tích lũy thêm ở mức giá cao hơn hiện tại, khiến trung bình toàn bộ lượng BTC trên sổ sách đang trong trạng thái lỗ. Việc mNAV giảm xuống dưới 1,0 phản ánh sự tái định giá bản chất của Strategy. Khi còn premium, cổ phiếu được xem như một khoản đặt cược có đòn bẩy vào tương lai của Bitcoin, gắn với vai trò điều hành của Saylor. Khi xuống dưới 1,0, công ty bắt đầu giống một quỹ đóng giao dịch với mức chiết khấu. Với nhà đầu tư, diễn biến này có thể tạo hiệu ứng lan tỏa ra thị trường. Strategy là một trong những bên mua Bitcoin đều đặn lớn nhất trong nhiều năm qua. Nếu doanh nghiệp chuyển từ "tích lũy" sang "bảo toàn", thị trường sẽ mất đi một nguồn cầu đáng kể. Với giá vốn bình quân 75.000–76.000 USD/BTC và thị giá gần 60.000 USD, Strategy đang ghi nhận khoản lỗ chưa thực hiện khoảng 20% trên toàn bộ vị thế. Nếu Bitcoin tiếp tục giảm mạnh, rủi ro về nghĩa vụ nợ và khả năng duy trì đòn bẩy — yếu tố từng giúp cổ phiếu hấp dẫn — có thể trở thành mối lo nổi bật.