SEC khởi động chương trình thí điểm 5 năm cho cổ phiếu Mỹ được token hóa tại Hoa Kỳ

Theo CoinDesk, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) đã ban hành một cơ chế "miễn trừ đổi mới" kéo dài 5 năm, qua đó lần đầu thiết lập một lộ trình thí điểm riêng để cổ phiếu Mỹ được token hóa có thể giao dịch onchain ngay trong lãnh thổ Hoa Kỳ. Đây không phải là nới lỏng toàn diện quy định, mà là miễn trừ có giới hạn trong khuôn khổ luật chứng khoán hiện hành, chỉ áp dụng cho một số địa điểm giao dịch và các nhà cung cấp thanh khoản được lựa chọn. Trước khi lệnh này được ban hành, Thượng viện không thúc đẩy được Đạo luật CLARITY. Sau đó, Chủ tịch SEC Paul Atkins cho biết dù tiến trình lập pháp bị đình trệ, SEC vẫn sẽ triển khai các sắp xếp phù hợp trong phạm vi thẩm quyền hiện có. Thị trường coi động thái lần này là bước đi mới nhất của cơ quan quản lý Mỹ nhằm vượt qua bế tắc lập pháp và trực tiếp mở đường cho chứng khoán token hóa. Trọng tâm của miễn trừ là cho phép hình thành mô hình sàn giao dịch Chứng khoán Token hóa (Tokenized Securities Exchange, TSV). Các nền tảng TSV có thể tạo điều kiện giao dịch các cổ phiếu NMS đủ điều kiện đã được token hóa giữa những bên tham gia được phê duyệt, thông qua một hoặc nhiều pool thanh khoản AMM, mà không cần hoàn tất đăng ký đầy đủ theo lộ trình sàn giao dịch truyền thống. SEC vẫn không chấp nhận mô hình "mở hoàn toàn". Hợp đồng thông minh có thể triển khai trên blockchain công khai, mã nguồn phải có thể kiểm toán và công khai truy cập, nhưng các bên tham gia vào pool thanh khoản vẫn phải qua bước đánh giá tư cách. Nói cách khác, hạ tầng có thể là blockchain công khai, nhưng quyền truy cập giao dịch phải duy trì rào cản theo cơ chế cấp phép. Token tổng hợp bị loại khỏi phạm vi. SEC đặt ranh giới rõ ràng về tài sản được phép giao dịch: token phải đại diện cho cổ phiếu thực và trao cho người nắm giữ các quyền cốt lõi tương đương cổ phiếu truyền thống, gồm quyền nhận cổ tức và quyền biểu quyết. Các token cổ phiếu tổng hợp chỉ phản ánh biến động giá mà không kèm đầy đủ quyền cổ đông không thuộc diện miễn trừ. Bên phát hành cũng có quyền kiểm soát mạnh. Nếu TSV muốn niêm yết cổ phiếu token hóa của một công ty bên thứ ba, TSV phải thông báo bằng văn bản cho bên phát hành và tạo điều kiện để bên phát hành phản đối. Nếu bên phát hành phản đối rõ ràng, token liên quan không được niêm yết giao dịch; nếu không phản hồi, sẽ được xem là chấp thuận ngầm. Miễn trừ này chỉ xử lý một phần định nghĩa về "sàn giao dịch" và một số "dealer", không bao phủ các yêu cầu khác của luật chứng khoán như môi giới, lưu ký, bảo vệ khách hàng và bù trừ thanh toán. Các quy định chống gian lận và chống thao túng vẫn áp dụng. Nền tảng phải công bố định kỳ dữ liệu như giá, khối lượng, thời điểm giao dịch và quy mô pool. Về tác động kinh doanh, khung này giống một cửa ngõ vào thị trường Mỹ cho các nền tảng "crypto-native". Robinhood, Coinbase và Gemini, những đơn vị đã thử nghiệm token cổ phiếu hoặc mảng liên quan, về lý thuyết có thể mở rộng danh mục sản phẩm theo khuôn khổ mới. Dù vậy, các mô hình ở nước ngoài không thể bê nguyên vào Mỹ. Ví dụ, sản phẩm token cổ phiếu ở thị trường nước ngoài của Robinhood chủ yếu cung cấp quyền lợi kinh tế mà không có đầy đủ quyền cổ đông, chưa đáp ứng yêu cầu mới của SEC. Muốn tham gia khuôn khổ thí điểm tại Mỹ, các nền tảng phải điều chỉnh cấu trúc sản phẩm và triển khai giải pháp AMM phù hợp với các giấy phép cần thiết. Cùng ngày, Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Mỹ (CFTC) cũng mở rộng cơ chế "no-action relief" trong lĩnh vực tài sản số, đưa ra hướng dẫn rõ ràng hơn cho ví và phần mềm frontend khi truy cập các thị trường phái sinh được quản lý. Hai động thái cho thấy các cơ quan quản lý Mỹ đang tách riêng nhưng đồng thời thiết lập lộ trình tuân thủ rõ ràng hơn cho hạ tầng tài chính onchain, từ góc độ chứng khoán lẫn phái sinh. Dù mở ra hướng đi mới, chương trình thí điểm 5 năm vẫn kèm nhiều giới hạn. SEC coi đây là giai đoạn chuyển tiếp, không phải giải pháp dài hạn. Trong 5 năm, số lượng tài sản được giao dịch và khối lượng giao dịch sẽ bị giới hạn; cơ quan quản lý sẽ đánh giá nhu cầu xây dựng quy tắc dài hạn dựa trên dữ liệu công khai và phản hồi của thị trường. Một số điểm vẫn chưa được giải quyết: (1) quy chế tương lai của token cổ phiếu tổng hợp; (2) cơ chế phản đối của bên phát hành có thể làm chậm việc niêm yết các cổ phiếu được ưa chuộng; (3) lộ trình tuân thủ cho môi giới, lưu ký và bù trừ thanh toán vẫn cần hoàn thiện. Tổng thể, SEC chưa "mở toang cánh cửa" cho chứng khoán token hóa, nhưng đã đưa ra một lối đi khả thi cho các chương trình thí điểm ngay tại Hoa Kỳ. Với các nền tảng muốn đưa giao dịch chứng khoán lên blockchain, hướng dẫn quản lý lần này đánh dấu bước chuyển từ thảo luận theo nguyên tắc sang thử nghiệm thể chế có thể triển khai.