Ấn Độ hoàn tất thí điểm trái phiếu doanh nghiệp token hóa đầu tiên với thanh toán trong ngày

Ngày 7/9, REC phát hành trái phiếu doanh nghiệp trị giá 500 crore rupee (₹500 crore) trên nền tảng đấu thầu điện tử (EBP) của NSE, lãi suất coupon 7,30% và kỳ hạn 1 năm 9 tháng. Đợt phát hành ghi nhận nhu cầu đặt mua theo cơ chế dựng sổ (bookbuilding) đạt ₹796 crore. Trái phiếu được ghi nhận dưới dạng token gốc (native tokens) trên sổ cái được cấp quyền (permissioned ledger) do tổ chức lưu ký sở hữu; phần thanh toán tiền được thực hiện bằng đồng rupee số dành cho giao dịch liên ngân hàng của RBI (wholesale digital rupee, e₹W). REC cho biết các bước đăng ký mua, phân bổ và niêm yết đã hoàn tất trong cùng một ngày. Trong thông báo ngày 10/9, SEBI xếp giao dịch của REC cùng hai đợt phát hành khác của L&T và IIFL là các thương vụ đầu tiên thuộc chương trình thí điểm Demat 2.0, tổng quy mô ₹1.025 crore. Mô hình phát hành token hóa và thanh toán bằng tiền ngân hàng trung ương không phải là mới tại Ấn Độ. Thí điểm rupee số bán buôn của RBI bắt đầu từ tháng 11/2022; theo phần Hỏi đáp của RBI được cập nhật đến tháng 2 năm nay, có 16 tổ chức (gồm ngân hàng và tổ chức phi ngân hàng) tham gia. Các kịch bản sử dụng hiện tại gồm: thanh toán trái phiếu chính phủ trên thị trường thứ cấp, thanh toán cho vay liên ngân hàng, và phát hành/ thanh toán chứng chỉ tiền gửi (certificates of deposit) dưới dạng token. Demat 2.0 lần đầu áp dụng cách tiếp cận này cho trái phiếu doanh nghiệp thuộc phạm vi quản lý của SEBI, đồng thời tích hợp với hạ tầng hiện hữu của các tổ chức lưu ký, EBP và sở giao dịch. Theo Demat 2.0, nhà đầu tư và tổ chức phát hành trái phiếu doanh nghiệp phải dùng ví e₹W để hoàn tất "chân" thanh toán. Demat 2.0 không thay đổi cách thị trường phát hành trái phiếu vận hành ở tầng quy trình niêm yết/đấu thầu. Trái phiếu vẫn phát hành qua các sở và EBP hiện có; điều khoản trái phiếu, xếp hạng tín nhiệm, quyền của nhà đầu tư và địa vị pháp lý của việc lưu ký không đổi. Thay đổi chủ yếu nằm ở ghi nhận và thanh toán: trái phiếu được ghi nhận trên DLT, tiền được thanh toán bằng e₹W, và thực hiện giao chứng khoán đổi lấy tiền (delivery versus payment). Dù vậy, không thể kết luận các định chế trung gian bù trừ đã bị loại bỏ, do lộ trình dòng tiền đầy đủ của Giai đoạn I chưa được công bố. Lợi ích cụ thể nhất mà SEBI nêu là yếu tố thời gian: theo phương thức truyền thống, tổ chức phát hành thường nhận tiền sau 2–3 ngày kể từ khi đấu thầu; với Demat 2.0, tiền được ghi có ngay trong ngày. Để quy đổi lợi ích này thành tác động tài chính, cần biết ngày bắt đầu tính lãi coupon. Nếu ngày bắt đầu tính lãi sớm hơn ngày người phát hành thực nhận tiền, người phát hành thực tế phải trả lãi cho khoản tiền chưa nhận được; phần thời gian này sẽ bị triệt tiêu khi thanh toán trong ngày. Nếu ngày bắt đầu tính lãi đã trùng với ngày nhận tiền thì khoảng chênh này vốn không tồn tại. Tài liệu công khai hiện chưa đồng thời cung cấp ngày bắt đầu tính lãi coupon của trái phiếu REC và ngày REC thực nhận tiền. Dù tài liệu chào bán có nêu ngày phân bổ, ngày bắt đầu tính lãi vẫn phải xác định theo điều khoản phát hành cụ thể và không thể mặc định thay thế bằng ngày phân bổ. Cách SEBI mô tả "nhận tiền sau 2–3 ngày kể từ đấu thầu" phản ánh thông lệ ngành về khoảng thời gian từ đấu thầu đến khi nhận tiền, không phải chênh lệch giữa ngày bắt đầu tính lãi và ngày nhận tiền; vì vậy không thể dùng trực tiếp để tính khoản carry. Ở mức ước lượng theo đơn vị, với mệnh giá ₹500 crore và coupon 7,30%, mỗi ngày chênh lệch tương ứng khoảng ₹10 lakh (xấp xỉ 1 triệu rupee), tương đương một khoản một lần khoảng 2 điểm cơ bản (bps) trên giá trị gốc. Con số này chỉ thể hiện độ lớn của chênh lệch theo ngày; mức tiết kiệm thực tế chỉ xác định được khi xác nhận cả ngày bắt đầu tính lãi và ngày người phát hành nhận tiền. Chi phí phát sinh có thể kiểm chứng ở thời điểm này chủ yếu đến từ yêu cầu tiếp cận hệ thống. Các tổ chức tham gia phải mở tài khoản Demat 2.0 và kết nối ví e₹W thông qua ngân hàng; tổ chức phát hành cũng cần ví để nhận tiền. Tài liệu công khai của RBI hiện chưa làm rõ ví bán buôn có được trả lãi hay không, có yêu cầu số dư tối thiểu hay không, và cơ chế chuyển đổi giữa ví và tài khoản ngân hàng. Dù rupee số bán lẻ được nêu rõ là không trả lãi, quy định này không thể suy diễn trực tiếp cho e₹W. Do đó, có thể xác nhận người tham gia phải đáp ứng thêm một lớp yêu cầu về truy cập và vận hành, nhưng chưa thể lượng hóa chi phí tài chính. Phạm vi Giai đoạn I vẫn hạn chế và chưa mở giao dịch thứ cấp đầy đủ. Nếu người nắm giữ muốn chuyển nhượng tài sản, trước hết phải thực hiện chuyển ngang hàng (peer-to-peer) thông qua lưu ký; việc thanh toán các chuyển nhượng này có thể qua CBDC hoặc kênh ngân hàng thay vì thanh toán nguyên tử (atomic settlement). SEBI cho rằng atomic settlement giúp giảm rủi ro thanh toán, nhưng cần tách bạch hai vấn đề: (1) "chân" chứng khoán và "chân" tiền có hoàn tất đồng thời hay không; (2) khi một bên không thực hiện nghĩa vụ, có cơ chế bên thứ ba đứng ra bảo đảm giao hàng/tiền hay không. Atomic settlement giải quyết (1) nhưng không tự động tạo ra (2). Là tham chiếu khái niệm, trong thanh toán thứ cấp trái phiếu doanh nghiệp, NSE Clearing áp dụng cơ chế thanh toán gộp theo từng giao dịch; nếu một bên không giao đúng hạn và đủ, giao dịch bị hủy và hoàn trả chứng khoán/tiền đã nhận. Ví dụ này chỉ nhằm minh họa rằng "giao đồng thời" và "bảo đảm thực hiện" là hai khái niệm khác nhau, không hàm ý phát hành sơ cấp theo Demat 2.0 đi theo đúng quy trình đó. Hiện đã có thể xác nhận thời điểm quyết toán của bên phát hành đã được rút ngắn trong Demat 2.0. Việc điều này có chuyển hóa thành tiết kiệm chi phí coupon hay không sẽ phụ thuộc vào việc làm rõ ngày bắt đầu tính lãi và ngày nhận tiền thực tế. Nguồn: SEBI — Successful Launch of the "Demat 2.0" Pilot Project for Tokenized Corporate Bonds; REC Limited — Announcement regarding the pilot issuance of this ₹500 crore tokenized corporate bond; RBI — Digital Rupee (e₹) – FAQs; NSE Clearing — Corporate Bond | Clearing and Settlement; SEBI — Electronic Bidding Platform (EBP) Framework. Phép tính ₹10 lakh/ngày và khoảng 2 bps được CoinFound ước tính theo: ₹500 crore × 7,30% ÷ 365 ≈ ₹10 lakh/ngày. Khoảng trống thông tin: chưa công bố ngày bắt đầu tính lãi coupon và ngày người phát hành nhận tiền; RBI chưa nêu chi tiết về điều khoản lãi, yêu cầu số dư, cơ chế quy đổi/hoàn trả và tính thanh khoản của e₹W; vai trò cụ thể của tổ chức bù trừ trong dòng tiền Giai đoạn I chưa được công bố; lịch triển khai Giai đoạn II chưa được thông báo.