La SEC publie de nouvelles orientations sur les cryptos, le droit des valeurs mobilières et la qualification des jetons

La SEC américaine a publié de nouvelles orientations précisant dans quels cas des crypto-actifs et des activités associées peuvent relever du droit fédéral des valeurs mobilières. Le document aborde notamment les ventes de jetons, les jetons-reçus liés au staking, les programmes de rachat et les mises à niveau de réseaux. Objectif: donner aux acteurs du secteur une lecture plus opérationnelle des situations où un jeton peut être rattaché à un contrat d'investissement au sens du test de Howey. Publiées le 25 septembre par la Division of Corporation Finance, ces orientations s'inscrivent dans le prolongement de l'"Interpretive Release" de mars 2026. La SEC rappelle qu'un crypto-actif peut être considéré comme faisant partie d'un contrat d'investissement lorsque des acheteurs engagent des fonds avec une attente de profits issus des efforts managériaux essentiels d'autrui, conformément au test de Howey utilisé par les tribunaux. La promotion des usages actuels d'un réseau ou de fonctionnalités futures ne suffit généralement pas, en particulier lorsque la communication ne fait pas état d'un potentiel de gains. Le cadrage peut évoluer si l'émetteur formule des promesses explicites sur des travaux à venir et relie ces efforts à des profits potentiels pour les acheteurs; la SEC estime que de tels messages peuvent créer une attente raisonnable de profit. Le texte précise aussi le traitement des réseaux "fonctionnels". Une fois le système opérationnel, des activités comme la sécurisation, la maintenance ou l'amélioration du réseau ne sont en général pas assimilées à des efforts managériaux essentiels au sens de Howey. Pour les réseaux dépourvus d'entité centrale de contrôle, les déclarations de l'émetteur d'origine ne créent généralement pas un nouveau contrat d'investissement, dès lors que cet émetteur ne maîtrise plus la réussite ou l'échec du réseau. Les rachats de jetons font l'objet d'une clarification. Sur un réseau fonctionnel, l'annonce d'un rachat d'un crypto-actif non qualifié de valeur mobilière ne crée généralement pas de contrat d'investissement. En revanche, si le réseau n'est pas encore fonctionnel et que l'émetteur présente le rachat comme un moyen de générer des rendements pour les détenteurs, l'analyse peut changer. Les FAQ évoquent enfin le "liquid staking". Selon la SEC, un jeton-reçu de staking peut être traité comme un outil numérique lorsqu'il représente la propriété d'une marchandise numérique sous-jacente qui n'est pas soumise à un contrat d'investissement. Dans certains cas, un jeton-reçu émis par un fournisseur de liquid staking basé sur un protocole peut, au contraire, être qualifié de marchandise numérique. La SEC souligne qu'un "reçu" se distingue d'autres instruments financiers car il atteste uniquement la propriété d'un actif sous-jacent; l'émetteur du reçu ne peut ni transférer, ni prêter, ni nantir, ni utiliser autrement l'actif déposé.