SEC könnte tokenisierte Aktien auch ohne Zustimmung der Emittenten zulassen

Autor: Shenchao TechFlow Wie Bloomberg Law am Montag berichtete, könnte die US-Börsenaufsicht SEC bereits in dieser Woche ihren Rahmen für eine sogenannte "Innovation Exemption" rund um tokenisierte Aktien veröffentlichen. Der entscheidende Punkt findet sich demnach in einem zustimmenden Votum: Der Handel mit Aktien-Token soll auch dann möglich sein, wenn das zugrunde liegende Unternehmen nicht einwilligt. Damit könnten Titel wie Tesla, Apple oder NVIDIA – solange sie an US-Börsen notiert sind – jederzeit als Onchain-Token ("tokenized TSLA" etc.) ausgegeben und gehandelt werden, ohne dass das Unternehmen informiert oder konsultiert wird. Die Rechtsabteilungen könnten zwar öffentlich jede Verbindung zurückweisen, am Handel würde das wenig ändern. Rückblick: Robinhoods Token-Debatte im Juli 2025 Die Tragweite wird klarer mit Blick auf den Streit vom Juli 2025. Robinhood stellte damals in Cannes "Stock Tokens" für EU-Kunden vor: 24/7-Blockchain-Handel mit Token auf mehr als 200 US-Börsenwerte. Aufmerksamkeit bekam die Präsentation vor allem durch ein Token-Giveaway zu OpenAI und SpaceX – zwei privaten Unternehmen – im Gesamtwert von 1,5 Mio. US-Dollar. Am zweiten Tag reagierte OpenAI auf X scharf: "Diese 'OpenAI Tokens' sind keine OpenAI-Anteile. Es gibt keine Partnerschaft, Beteiligung oder Billigung. Jede Übertragung von OpenAI-Eigenkapital erfordert unsere Zustimmung – wir haben keine Übertragungen genehmigt. Bitte seien Sie vorsichtig." Robinhood erklärte daraufhin, die Token seien an eine Zweckgesellschaft (SPV) gekoppelt, die OpenAI-Aktien halte – wirtschaftlich also eher Derivate. Die Bank von Litauen, Robinhoods wichtigste EU-Aufsicht, forderte anschließend eine Stellungnahme zur Rechtmäßigkeit dieser Konstruktion. Der Kernkonflikt: Darf ein Dritter das Eigenkapital eines Unternehmens als Basis/Collateral für Derivate nutzen, wenn das Unternehmen ausdrücklich widerspricht? Vor elf Monaten wurde Robinhood dafür vielfach als zu aggressiv kritisiert. Eine mögliche SEC-Linie wäre nun: Ja – und dafür soll es einen regulatorischen Rahmen geben. SEC-Argumentation: Das "Innovation Exemption"-Sandbox-Modell SEC-Chef Paul Atkins ist seit einem Jahr im Amt; mehrere Schritte deuteten auf diesen Punkt hin. Am 21. April kündigte Atkins beim Economic Club of Washington an, die SEC plane eine "Innovation Exemption": eine regulatorische Sandbox über 12 bis 36 Monate. In diesem Zeitraum sollen tokenisierte Wertpapiere Onchain gehandelt werden können, ohne das volle Registrierungsprogramm zu durchlaufen – im Gegenzug für Vorgaben wie Volumenlimits, eine Whitelist und regelmäßige Berichte. Noch konkreter war ein juristisches Memorandum an die Crypto Task Force der SEC vom 22. Januar. Darin werden drei Modelle für tokenisierte US-Aktien skizziert: 1) Direktemissionsmodell: Der Emittent bildet das Eigenkapital direkt Onchain ab; Zustimmung des Emittenten erforderlich. 2) Verwahr-Token-Modell: Ein Drittverwahrer sperrt bestehende Aktien und gibt entsprechende digitale Token aus; keine Zustimmung des Emittenten nötig, da die Original-Wertpapiere in der bisherigen Form fortbestehen. 3) Synthetisches Modell: Abbildung des Aktienkurses über Derivateverträge; keine Zustimmung des Emittenten, Token und zugrunde liegendes Wertpapier sind voneinander unabhängig. Die aktuelle Stoßrichtung der SEC würde damit die letzten beiden Modelle faktisch legitimieren. Anbieter wie Galaxy und Superstate, die von Beginn an mit Emittenten kooperieren, träfen künftig auf dieselben regulatorischen Spielregeln wie Akteure nach dem Motto "erst machen, später um Verzeihung bitten" – ein Ansatz, der Robinhood zugeschrieben wird. Während Regulierungsarbitrageure das begrüßen dürften, könnten CFOs börsennotierter Unternehmen kurzfristig Krisenrunden einberufen. Wer profitiert, wer gerät unter Druck? Gewinner: - Onchain-Broker und DEXs. Robinhood müsste sich nach der OpenAI-PR-Krise des Vorjahres weniger rechtfertigen, wenn die damals kritisierte Praxis künftig compliant wäre. - DeFi-Infrastruktur. Würden tokenisierte US-Aktien tatsächlich über AMMs laufen, könnte ein Teil der Nasdaq-Liquidität näher an Protokolle wie Uniswap oder Curve rücken. - RWA-Protokolle mit früher Positionierung: Ondo, Backed, Securitize und weitere. - Globale Privatanleger. Die Handelszeiten des US-Markts würden von 6,5 Stunden pro Tag in Richtung 7×24 erweitert. Verlierer bzw. Skeptiker: - Börsennotierte Unternehmen. Tokenisierung erzeugt einen "Schattenmarkt" außerhalb der Kontrolle des Emittenten. Abweichungen zwischen Token-Preis und Aktie oder Fragen zu Stimmrechten und Aktionärsaktivismus würden bei Investor-Relations- und Rechtsabteilungen landen – ohne Vetorecht. - Klassische Brokerdealer und Clearingstellen, da Tokenisierung potenziell Abwicklungswege am DTCC vorbei eröffnet. - Der konservativere Flügel innerhalb der SEC. Hester Peirce sagte im Juli vergangenen Jahres den häufig zitierten Satz: "Tokenized securities are still securities." Sie befürwortet Tokenisierung, lehnt aber Umgehungen zentraler Anlegerschutzregeln ab. Der Passus "ohne Zustimmung des Emittenten" dürfte zum Konfliktpunkt in der Behörde werden. Offene Fragen vor Veröffentlichung Der Hauptnutzen tokenisierter Aktien liegt traditionell in dem, was Onchain möglich wird: Besicherung, Bündelung, nahtlose Integration in Stablecoin-Pools und wiederholtes Wrapping im DeFi-Stack. Setzt die SEC-Ausnahme jedoch enge Grenzen bei Whitelist-Transaktionen, Handelsvolumen und KYC-Schwellen, wird die DeFi-Komponierbarkeit deutlich eingeschränkt. Eine "US-Aktie auf der Chain" mit strengen Fesseln wäre etwas anderes als ein wirklich DeFi-natives, global zugängliches 24/7-Asset. Vor dem endgültigen Dokument gelten als entscheidend: - Gilt die Whitelist nur für qualifizierte US-Investoren oder auch für Retail? - Kommt es zu grenzüberschreitender Abstimmung? - Drohen Konflikte zwischen tokenisierten Aktien unter EU-MiCA und tokenisierten Aktien unter der US-"Innovation Exemption"? - Falls ein börsennotiertes Unternehmen klagt: Schützt die SEC-Ausnahme Dritt-Emittenten rechtlich? - Was passiert nach 12 bis 36 Monaten Sandbox: dauerhafte Zulassung oder Einstellung? Bislang bestimmten Emittent und Börse im Wesentlichen Handelsplatz, Handelszeiten und Abwicklungslogik einer Aktie. Der Schritt der SEC würde einen Teil der Entscheidungsmacht darüber, "wie" eine Aktie gehandelt wird, vom Emittenten weg verlagern. Im vergangenen Jahr wurde Robinhood in Europa dafür verspottet, den Regeln voraus zu sein. Nun verschiebt die SEC selbst die Regeln. Für 2026 gilt das als eine der wichtigsten Veränderungen in der Finanzmarkt-Infrastruktur: Neue Blockchains oder TVL-Rekorde in DeFi wirken im Vergleich nachrangig, wenn die größte Assetklasse der Welt offiziell beginnt, Onchain zu migrieren – mit US-Aktien als Kern. Die Kontrolle darüber liegt dann nicht mehr ausschließlich bei jenen, die migriert werden. Ob tokenisierte Aktien kurzfristig ein gutes Geschäft sind, bleibt offen: Das Thema läuft seit fünf Jahren, echte Liquidität ist weiterhin dünn. Sollte die SEC die letzte zentrale Rechtsbarriere entfernen, dürfte der Markt die Entwicklung neu bewerten – zumal ein Handelsparadigma, das die Nasdaq über 50 Jahre aufgebaut hat, Onchain binnen drei Jahren neu geschrieben werden könnte.