باول يعرّف الرفع بأنه "جرعة من التيسير" ويكشف ملامح تحول في إطار السياسة

الكاتب: وول ستريت جورنال في المؤتمر الصحفي الذي أعقب رفع الفائدة أمس، استخدم رئيس الاحتياطي الفيدرالي وولش ثلاث كلمات أعادت تسليط الضوء على توصيفه للتحرك الأخير بوصفه "جرعة من التيسير". وعندما سُئل عن موقع الفائدة مقارنة بمستوى "المعدل المحايد"، جاء ردّه أكثر دلالة: الفكرة "مفيدة أكاديمياً" لكنها "لا أثر تشغيلياً لها على قراراتنا اليوم". عبارة قصيرة وجملة واحدة دفعتا وول ستريت إلى إعادة تقييم مسار الفائدة وإطار صنع القرار في البنك المركزي. وفقاً لهذا الإطار، حتى بعد رفع النطاق المستهدف إلى 3.75%–4%، يظل موقف السياسة "تيسيرياً"؛ إذ يرى وولش أن زيادات الفائدة لم تسحب سوى "جرعة واحدة" من التحفيز. وفي الوقت نفسه، بدا أن مفهوم "المعدل المحايد"—المرساة التي استخدمها الفيدرالي لأكثر من عقد لقياس درجة التشدد—يتراجع عملياً عن واجهة القرار. وتُظهر بيانات CME FedWatch أن احتمال تنفيذ رفع إضافي في أكتوبر ارتفع من 42% قبل أسبوع إلى نحو 58%. كما رفعت كل من غولدمان ساكس وبنك أوف أميركا توقعاتهما لزيادات الفائدة، مع ترجيح بنك أوف أميركا أيضاً رفعاً إضافياً في ديسمبر. ويبلغ سعر الفائدة المستنتج من العقود الآجلة بنهاية 2027 نحو 4.635%، ما يشير إلى تسعير السوق لثلاث إلى أربع زيادات أخرى. "جرعة من التيسير": رفع الفائدة بوصفه سحباً لجرعة واحدة من التخفيف كرر وولش هذا الوصف أكثر من مرة خلال المؤتمر، وقال إن قرار الرفع استند إلى أن الاقتصاد الأميركي بدا أنه "تعزز" وأن الأوضاع المالية أصبحت أقل تقييداً. ووصف كريشنا غوها، رئيس الاقتصاد واستراتيجية البنوك المركزية لدى Evercore ISI، ذلك بأنه "العنصر الأكثر تشدداً" في الإعلان. وكتب غوها: "لم تكن زلة لسان؛ كررها مرات عدة وبوضوح عن قصد"، مضيفاً أن هذا التأطير يمثل ابتعاداً ملموساً عن اللغة التي استخدمها الفيدرالي في السنوات الأخيرة، بما يوحي بأن عدد الزيادات المحتملة قد يكون مفتوح النهاية. من جهته، قال جيمس إيغلهوف، كبير الاقتصاديين للولايات المتحدة في BNP Paribas Securities، إن "التيسير" في قاموس الاحتياطي الفيدرالي يعني "تحفيزاً". وبذلك يوحي توصيف وولش بأن موقف السياسة النقدية ما زال داعماً بدرجة كبيرة. ومع نقطة انطلاق تحفيزية، وزخم دوري قوي، وتضخم مستمر، قد تكون هناك حاجة لزيادات كبيرة في الفائدة—ربما تتجاوز ثلاث زيادات كانت متوقعة—لضبط البطالة ومنع الاقتصاد من فرط السخونة العام المقبل. ويضيف غوها أنه إذا أُخذ إطار وولش على محمل حرفي، "قد تضطر أسعار الفائدة إلى الاستمرار في الارتفاع إلى أن تصبح الأوضاع المالية التي يواجهها القطاع الخاص غير 'تيسيرية'—أياً كان تعريف ذلك. وهو احتمال مفتوح نسبياً". تراجع "المعدل المحايد" وصعود المنظور النقدي في المؤتمر، سأل مراسل CNBC ستيف لايزمان عن مدى ابتعاد أسعار الفائدة الحالية عن "المعدل المحايد" (r*). وقال وولش إنه درس المعدل المحايد المعروف أيضاً باسم "المعدل الحقيقي الويكسلي" نسبة إلى الاقتصادي السويدي كنوت ويكسل عندما كان طالب اقتصاد. ووصفه بأنه "مفيد أكاديمياً ويساعد في تأطير نقاشات السياسة"، لكنه شدد على أنه "لا يؤثر تشغيلياً على القرارات التي نتخذها اليوم". تكتسب هذه العبارة وزنها من السياق. فمنذ حقبة برنانكي، كان "المعدل المحايد" مرجعاً محورياً في منهجية صنع القرار لدى الفيدرالي: الفائدة فوقه تُعد مُقيّدة، ودونه تُعد تيسيرية، وتدور النقاشات حول هذا المعيار غير المرئي. بتوصيف وولش له كفكرة أكاديمية بحتة، يبدو أنه يسحب عملياً هذا "النظام الملاحي" الذي استقر لأكثر من عقد. ويرى محللون أن وولش يعيد توجيه منطق اتخاذ القرار نحو منظور نقدي، واصفين ذلك بأنه "تحول زلزالي". وتشير الرواية إلى أن سلفه باول—الذي لا يزال عضواً في اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة بصفته محافظاً—كان قد رفض مراراً المبادئ الأساسية للمدرسة النقدية. وكان وولش قد لمح إلى هذا المسار مبكراً في اجتماع جاكسون هول في أغسطس، عندما أكد وجود صلة بين تغيرات المعروض النقدي والنشاط الاقتصادي والتضخم. وجاء المؤتمر الأخير ليعزز هذا الاتجاه. وخلال المؤتمر، أوضح وولش عدة نقاط تتسق بقوة مع المنظور النقدي: تغيرات أسعار سلع بعينها مثل الغذاء والطاقة لا "تسبب" التضخم بحد ذاتها؛ على الفيدرالي أن يضمن ألا تتحول هذه التغيرات النسبية إلى آثار ثانية أو ثالثة؛ البيانات الفردية "مشوشة" وأن الاتجاهات أهم؛ الفيدرالي يتعامل مع القضايا الكلية—سوق العمل، الناتج المحلي الإجمالي، إجمالي الإنفاق والتضخم العام—مع إقراره بأن الأسر منخفضة الدخل التي تعتمد على الأجور فقط هي الأكثر استفادة من استقرار الأسعار. إشارات من نمو المعروض النقدي قال وولش مرتين على الأقل خلال المؤتمر إن من الصعب عليه وصف الأوضاع المالية بأنها "مشددة" في الأشهر الأخيرة. وتشير تحليلات إلى أن معدل نمو المعروض النقدي الواسع في الولايات المتحدة خلال الأشهر الستة إلى التسعة الماضية ظل في نطاق 6%–8%، وهو مستوى مرتفع بدرجة ملحوظة. ووفقاً للنص، فإن تحقيق هدف تضخم 2% يتطلب أن ينخفض هذا المعدل إلى نحو 6%. وبالمقارنة مع "المعدل المحايد" الذي يُعد مفهوماً تجريدياً غير قابل للرصد المباشر، يوفر معدل نمو المعروض النقدي أساساً أكثر مباشرة لتقييم السياسة. كيف تُسعّر وول ستريت المسار؟ يرى جاك جاناسيفيتش، كبير استراتيجيي المحافظ لدى Natixis Investment Managers، أن عبارة "جرعة من التيسير" "تعزز نبرة متشددة وتوحي بأن اللجنة لم تعد ترى السياسة على أنها مقيدة بشكل معتدل"، لكنه "لا يعتبر ذلك بداية دورة تشديد عدوانية جديدة". ويعتبرها أقرب إلى التراجع عن خفض الفائدة الاحترازي الذي نفذه الفيدرالي في خريف 2025. إذا تحققت تسعيرات العقود الآجلة، فإن فيدرالي وولش سيعكس على الأقل معظم تخفيضات الفائدة التي أُقرت خلال فترة باول. غير أن نقطة الخلاف لم تعد محصورة في عدد الزيادات فقط: مع تراجع "المعدل المحايد" عن مركز القرار وصعود دور المعروض النقدي، بات على الأسواق التكيف مع إطار سياسة مختلف بالكامل. وبعد ثلاثة مؤتمرات صحفية، رسم وولش ملامح نهجه، من دون أن يحدد أين ستتوقف دورة الرفع.