Отчёт по занятости в США разочаровал, но доходность 10-летних UST удержалась

В сентябре число рабочих мест вне сельского хозяйства в США выросло лишь на 29 тыс. против ожидавшихся 90 тыс. Реакция на рынке облигаций оказалась кратковременной: доходность 10-летних казначейских бумаг сначала опустилась, а затем быстро развернулась вверх более чем на 10 б.п. и к середине дня поднялась до 5,30%, сформировав V-образный отскок. Слабая статистика снизила ожидания скорого повышения ставки, но долгосрочные доходности почти не сдвинулись. Для Уолл-стрит фокус смещается с вопроса о следующем шаге ФРС к более жёсткой дилемме: сколько экономика сможет выдержать, если стоимость заимствований не начнёт снижаться. На фоне ставок около 5% напряжение уже заметно: рынок недвижимости замирает, потребительский кредит становится всё более обременительным, а финансирование для заёмщиков низкого качества дорожает. Эти трещины, как отмечают участники рынка, частично скрыты на фоне сильной динамики ведущих фондовых индексов. Слабые payrolls и "вялое" сочувствие облигаций По данным Министерства труда США, опубликованным в пятницу, занятость вне сельского хозяйства в сентябре увеличилась на 29 тыс., оказавшись ниже нижней границы прогнозного диапазона. Показатель за август пересмотрен вниз со 162 тыс. до 133 тыс. Уровень безработицы слегка вырос до 4,2%, а годовой темп роста средней почасовой оплаты труда замедлился до 3,0%. Доходность 2-летних U.S. Treasury за день снизилась на 10 б.п. до 4,69%. Фьючерсы на S&P 500 прибавили 0,8%, на Nasdaq 100 — 1,1%. По данным CME FedWatch Tool, вероятность повышения ставки в октябре снизилась с 22% до 17%. Главный экономист Jefferies по США Томас Саймонс заявил, что эти данные "должны стать последним гвоздём в крышку гроба" октябрьского повышения. Долгий конец кривой быстро перехватил инициативу. Доходность 10-летних UST отскочила от дневного минимума 5,16% и к полудню поднялась до 5,30%, приблизившись к максимуму четверга 5,34% — самому высокому уровню с 2002 года. По итогам недели доходность 10-летних выросла примерно на 12 б.п., это пятая неделя роста подряд. Доходность 2-летних за неделю снизилась примерно на 3 б.п., прервав шестинедельную серию повышений. Расхождение динамики коротких и длинных сроков указывает на одно: слабые payrolls понизили краткосрочные ожидания по ставке, но инфляция, объёмы госзаимствований и премия за срок продолжают поддерживать долгосрочные доходности. Экономисты в целом связывают искажения в данных с сезонностью. Reuters отмечает, что в этом году праздник Labor Day пришёлся на конец месяца, и исторически это чаще приводит к заниженным оценкам. Первичные заявки на пособие по безработице остаются вблизи минимума за 57 лет, чистый прирост рабочих мест сохраняется в здравоохранении, строительстве и промышленности, признаков масштабных увольнений не видно. Чарльз Тан, CIO Global Fixed Income в 百年投资, считает, что отчёт даёт ФРС дополнительные основания сохранять паузу, но предупреждает: достаточно одного-двух более "горячих" инфляционных релизов — и рынок снова может стать жёстче в ожиданиях. K-образная картина при ставках около 5% Для инвесторов в акции важна скорость роста доходностей, но реальная экономика сталкивается с тем уровнем, на котором они закрепляются. По словам Брэда Конгера, CIO Hirtle & Co., "существует заметный разрыв между реальной экономикой и AI/капитальными расходами". Сильные прибыли и волна инвестиций в ИИ удерживают ключевые индексы у рекордных уровней: NVIDIA в пятницу обновляла внутридневной максимум, её капитализация приблизилась к $6 трлн, Nasdaq 100 закрылся на новом рекорде. При этом ширина рынка сужается. Слабеют банки, промышленный сектор и коммунальные компании; индекс KBW Bank Index за неделю снизился на 2,78%. Из трёх основных индексов в плюсе по итогам недели оказался только Nasdaq (+0,45%), S&P 500 снизился на 0,27%, Dow — на 1,26%. Конгер не ожидает внезапного "обвала всего сразу", но подчёркивает, что уже сейчас отдельные отрасли ощущают боль — прежде всего недвижимость, автомобили, потребительские кредиты и кредитные карты. Нэнси Тенглер из Laffer Tengler Investments настроена более оптимистично: рост доходностей, по её мнению, иногда полезен. Если компании могут занимать под 5% и зарабатывать 15%–20%, "им стоит делать это постоянно". Фондовый управляющий Gallo Partners Майкл Альфаро добавляет, что частные инвестиции в дата-центры не демонстрируют замедления, а компании, связанные с ИИ и аэрокосмическим сектором, значительно лучше переносят высокие ставки, чем традиционные отрасли. Главный риск — не уровень, а продолжительность высоких ставок Пока у экономики есть определённая "подушка". По словам Макса Гокмана из Franklin Templeton, большинство владельцев жилья в США имеют ипотеку с фиксированной ставкой в среднем около 4%, что защищает их от краткосрочных процентных шоков. Около 13% (примерно $570 млрд) долга нефинансовых корпораций США погашается к 2027 году. Ожидается, что около $300 млрд финансирования, связанного с ИИ, придётся преимущественно на компании инвестиционного уровня с достаточным запасом капитала — они менее чувствительны к росту стоимости фондирования. Но у этой подушки есть срок. "5% — это не соломинка, которая ломает спину верблюду, но это ещё один тяжёлый мешок на уже уставшем горбу. Если мы не сбросим часть нагрузки, обрушение станет лишь вопросом времени", — сказал Гокман, отметив, что признаки напряжения уже проявились в свежих данных по занятости и индикаторах настроений. Более опасный сценарий — упорная инфляция, которая толкает доходности вверх, при одновременном ослаблении роста. Конфликты с участием США, Израиля и Ирана поддержали цены на энергоносители; дизель достиг рекордных уровней. Сокращение мощностей переработки на Ближнем Востоке и в России усилило давление на рынок нефтепродуктов. В пятницу страны G7 объявили о скоординированном высвобождении 100 млн баррелей через IEA с акцентом на дизель, после чего WTI кратковременно падала более чем на 5%. Тарифные трения также снижают готовность бизнеса расширять производство: опросы ISM показывают рост обеспокоенности производителей торговыми спорами с Канадой. В таком окружении, предупреждает Гокман, акции и облигации могут снижаться одновременно, повторяя сценарий 2022 года, а сырьё способно стать единственной "тихой гаванью". Он и его команда уже увеличили долю сырьевых активов в портфеле в качестве хеджа. Давление на глобальные долговые рынки распространяется: в пятницу спред доходностей 10-летних гособлигаций Франции и Германии расширился до 150 б.п., достигнув максимума со времён европейского долгового кризиса 2012 года. Отчёт по payrolls может временно охладить ожидания по краткосрочным ставкам, но долгосрочные доходности остаются устойчивыми — проверка "эры 5%" заключается в том, сколько она продлится.