SEC предлагает отменить правила запрета tradethrough: это может упростить торговлю токенизированными акциями США в DeFi
Инициатива Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) по пересмотру двух ключевых норм рыночной структуры способна снять один из главных барьеров для выхода токенизированных американских акций в децентрализованные финансы (DeFi). Автоматического разрешения на такую торговлю она не дает: процесс только запускается и будет зависеть от итогов обсуждения и дальнейших шагов регулятора.
11 июня SEC предложила отменить Правила 611 и 610(e) Регламента NMS, которые действуют с 2005 года и задают рамки для торговли акциями в США. Одновременно предлагается исключить связанные определения из Правила 600 и внести технические правки для согласования текста. После публикации в Federal Register у рынка будет 60 дней на подачу комментариев.
Правило 611 запрещает так называемые "tradethrough"-сделки: площадка не может исполнять ордер по худшей цене, если на другой площадке существует защищенная котировка с более выгодной ценой. Правило 610(e) запрещает торговым центрам выставлять котировки, которые "запирают" или "пересекают" национальную лучшую цену спроса и предложения (NBBO).
Для DeFi эти ограничения особенно чувствительны. Нормы создавались под архитектуру централизованных matching engine и маршрутизацию заявок, тогда как основной источник ликвидности в DeFi — автоматизированные маркет-мейкеры (AMM), торгующие через пулы ликвидности и bonding curve. По оценке Алекса Торна из Galaxy Digital, именно этот разрыв между регуляторной логикой и устройством AMM стал одной из причин, почему токенизированные акции США с трудом приживаются в DeFi. Он отмечает, что AMM "по конструкции" не может соответствовать Правилу 611: сделка исполняется по цене пула с учетом проскальзывания и в дискретности времени блока, без возможности в реальном времени отслеживать котировки всех бирж и маршрутизировать ордера как в традиционных системах. По его словам, Правило 610(e) создает сопоставимые трения, поскольку цена в AMM меняется вслед за потоком сделок и может "запирать" или "пересекать" отображаемые котировки.
Если SEC уберет эти "защитные ограждения", внимание может сместиться в сторону обязанностей на уровне брокеров. В частности, наблюдатели указывают на FINRA Rule 5310, которая обязывает брокеров добиваться для клиентских заявок наилучших доступных условий исполнения. Такой подход к best execution потенциально ближе токенизированным рынкам, чем режим защищенных котировок на уровне каждой сделки.
При этом даже отмена запрета tradethrough и правил о "locked/crossed quotes" не решит целый набор других вопросов. Токенизированным акциям по-прежнему придется проходить через требования к регистрации биржи или альтернативной торговой системы (ATS), выстраивать клиринг и расчеты, а также обеспечивать, чтобы токенизированные акции действительно несли права инвестора — включая дивиденды и голосование.
Параллельно SEC рассматривает возможность "инновационного" исключения, которое могло бы прямо разрешить обращение токенизированных публичных акций на блокчейн-платформах — потенциально при условии, что токены предоставляют те же права акционеров, что и обычные акции. Комиссар Хестер Пирс ранее предупреждала, что любое такое исключение, вероятно, будет узким: оно может касаться токенизированных версий существующих публичных акций, а не синтетических токенов без прав акционеров.
Итог: предложение SEC не легализует торговлю токенизированными акциями само по себе, а запускает нормотворческий процесс и сбор публичных комментариев. Оно может убрать существенный барьер рыночной структуры для DeFi-торговли акциями США, но финальный результат будет зависеть от периода обсуждения и дальнейших решений SEC, а токенизированным акциям все равно предстоит преодолеть значительные юридические и операционные препятствия, прежде чем они станут массовым инструментом.
