ФРС предложила правила для стейблкоинов: при недорезервировании возможна принудительная ликвидация менее чем за 48 часов

Федеральная резервная система США представила проект правил для эмитентов платёжных стейблкоинов, находящихся под её надзором. Документ предусматривает запуск механизма, который может привести к принудительной ликвидации резервов и «набегу» на выкуп токенов в окне менее 48 часов, если стоимость резервов опустится ниже объёма выпущенных токенов. При нарушении порога 1:1 эмитент должен в течение 24 часов уведомить ФРС и предоставить план восстановления полного покрытия. Если разрыв не устранён, эмитент обязан начать ликвидацию резервов и погашение токенов не позднее 17:00 следующего рабочего дня, если ФРС не даст иное указание или не потребует следовать представленному плану. В ФРС отмечают, что на практике этот промежуток часто оказывается меньше 48 часов. Проект объёмом 392 страницы допускает продолжение выпуска (minting) токенов в «окне спасения». По мнению регулятора, резкая остановка эмиссии будет заметна ончейн и способна ускорить отток. Как только ликвидация стартует, выпуск должен быть прекращён, а взимание комиссий за выкуп после начала ликвидации запрещается. Отдельное положение обязывает эмитентов исполнять обычные заявки на выкуп в течение двух рабочих дней. Требование к резервам формулируется жёстко: активы резерва должны в любой момент быть равны или превышать объём обращающихся токенов. Эмитенты должны фиксировать справедливую стоимость резервов минимум раз в день в 17:00 по часовому поясу надзорного Федерального резервного банка. В ФРС допускают, что участникам, работающим «у границы» порога, придётся пересчитывать оценку резервов несколько раз в сутки. Отсчёт по режиму нарушения начинается с момента старта ликвидации. ФРС иллюстрирует механизм примером стейблкоина на $100 млн, обеспеченного резервами на $95 млн. При равномерном распределении выкупов держатели изначально получили бы по $0,95 за токен. После выкупов на $35 млн по номиналу в резервах осталось бы $60 млн против $65 млн токенов — около $0,92 покрытия на токен. При выкупах на $50 млн показатель снизился бы до $0,90, при $80 млн — до $0,75. Логика принудительной ликвидации, по замыслу ФРС, должна подвести держателей к одной и той же пропорциональной потере. В качестве рыночного контекста приводятся данные Circle: на 21 сентября в обращении находилось $74,6 млрд USDC при резервах $74,8 млрд. За предыдущие 30 дней компания выпустила $40,2 млрд и погасила $39 млрд; суммарный валовый поток операций составил $79,2 млрд, чистый прирост обращения — $1,2 млрд. В примере ФРС показано, что одновременная новая эмиссия на $20 млн при выкупах на $35 млн могла бы поднять покрытие примерно до $0,94. Закрытие разрыва потребовало бы нового капитала, восстановления обесцененного актива либо роста оценок резервов. Проект также ставит вопрос, следует ли ограничивать или запрещать выпуск, когда порог 1:1 нарушен. Подход ФРС отличается от предложений Управления контролёра денежного обращения (OCC), опубликованных в марте. По версии OCC эмитент ниже минимальных резервов должен немедленно прекратить чистую новую эмиссию; предусмотрено узкое исключение для перемещения существующих токенов между реестрами. Обязательная ликвидация запускалась бы только при сохранении дефицита 15 последовательных рабочих дней, причём OCC могло бы продлить этот срок. Правила ФРС распространяются на эмитентов под её надзором. По GENIUS Act остальные эмитенты подпадут под контроль OCC и регуляторов штатов. Исследование ФРС от декабря 2025 года, посвящённое коллапсу Silicon Valley Bank в марте 2023-го, рассматривает динамику «набегов» на стейблкоины. Circle раскрывала, что $3,3 млрд резервов USDC оказались заблокированы в рухнувшем банке — около 8% резервов на тот момент. На вторичном рынке USDC снижался до $0,86, а объём торгов на таких площадках 11 марта за один час достиг почти $2 млрд. Авторы исследования пришли к выводу, что закрытие окна выкупа у эмитента может перенести отток на биржи, а не остановить его. По оценке ФРС, видимые выкупы способны провоцировать новые выкупы, а вторичный рынок может принять на себя продажи, которые иначе пришлись бы на эмитента через погашение по номиналу и принудительную продажу резервов. CoinGecko отмечает, что 97,7% торговых пар со стейблкоин-номинацией на 12 крупнейших централизованных биржах используют USDT или USDC; основная часть спотовых объёмов на этих площадках приходится на пары против стейблкоинов. Совокупный рынок стейблкоинов на 25 сентября оценивался примерно в $307,3 млрд: около $183,7 млрд приходилось на USDT и $76,4 млрд — на USDC. При стрессовом сценарии держатели проблемного стейблкоина могут уходить в Bitcoin, что способно поднять цену BTC, выраженную в этом стейблкоине, выше его долларовой цены. Альтернативой остаются переход в фиат или другой стейблкоин, что может истончать стаканы и расширять спрэды по торговым парам. Разрывы в ценах BTC между парами со стейблкоинами могут указывать, куда смещается отток; дополнительными сигналами выступают глубина стакана и ставки финансирования. GENIUS Act направляет состав резервов в сторону казначейских бумаг США со сроком погашения до 93 дней и соответствующих сделок репо. ФРС признаёт, что крупную позицию в Treasuries может быть сложно полностью продать без влияния на цены. Модель МВФ от января описывает несоответствие во времени между круглосуточной возможностью выкупа для держателей и режимом работы рынков облигаций и репо, закрывающихся ночью и на выходных. Массовая волна погашений способна быстро исчерпать денежные буферы и привести к продажам облигаций при открытии рынков. Если эмитент закроет дефицит в первые 24 часа, он сможет вернуться к обычному режиму выпуска и выкупа. В проекте отдельно подчёркивается риск ситуации, когда нарушение фиксируется поздно в пятницу: казначейские позиции могут ждать открытия рынка в понедельник, тогда как токены продолжают торговаться все выходные.