Пауэлл из ФРС называет повышение ставки лишь "снятием дозы стимулов" и дает сигнал о смене рамок политики

Wall Street Journal На пресс-конференции после вчерашнего повышения ставки председатель ФРС Уолш использовал формулировку "dose of accommodation", описав решение как изъятие лишь одной "дозы" стимулирующей политики. Вопрос о том, где текущие ставки находятся относительно нейтрального уровня, дал еще более показательную реакцию: концепция нейтральной ставки "полезна в академическом плане", но "не оказывает операционного влияния на наши решения сегодня". Эти несколько слов заставляют Уолл-стрит пересматривать траекторию ставок и саму систему координат, которой руководствуется Федрезерв. В логике Уолша даже после повышения целевого диапазона до 3.75%–4% политика, по его оценке, остается стимулирующей: повышение ставок лишь сокращает поддержку на одну "дозу". Одновременно нейтральная ставка — ориентир, которым ФРС более десяти лет измеряла степень жесткости политики, — фактически отодвинута на второй план в практическом принятии решений. По данным CME FedWatch, вероятность еще одного повышения ставки в октябре выросла примерно до 58% против 42% неделей ранее. Goldman Sachs и Bank of America повысили свои ожидания по дальнейшим шагам ФРС; Bank of America также закладывает дополнительное повышение в декабре. Имплицируемая фьючерсами ставка на конец 2027 года составляет 4.635%, что соответствует ожиданиям еще трех-четырех повышений. "Доза стимулов" как новая рамка. Уолш несколько раз повторил на пресс-конференции, что повышение ставки лишь убирает одну "дозу" смягчения. Он связал решение с тем, что экономика США, по его словам, "укрепилась", а финансовые условия стали менее ограничительными. Кришна Гуха, руководитель направления экономики и стратегии по центробанкам в Evercore ISI, назвал это "самым заметным ястребиным элементом" заявления. "Это не оговорка: он повторил это многократно, явно намеренно", — написал Гуха. По его мнению, такая подача означает существенный отход от риторики последних лет и делает количество повышений потенциально "открытым". Главный экономист BNP Paribas Securities по США Джеймс Эгелхоф отмечает: в лексиконе ФРС "accommodation" означает "стимул". Отсюда следует вывод, что нынешняя денежно-кредитная политика, по этой трактовке, остается заметно стимулирующей. При стимулирующей отправной точке, сильной циклической динамике и устойчивой инфляции могут потребоваться значительные повышения ставок — возможно, больше наших ожидаемых трех — чтобы стабилизировать безработицу и не допустить перегрева экономики в следующем году. В буквальном прочтении рамки Уолша, добавляет Гуха, "ставки, возможно, придется повышать до тех пор, пока финансовые условия для частного сектора перестанут быть 'стимулирующими' — как бы это ни определялось. Перспектива довольно открытая". Нейтральная ставка отходит, на первый план выходит монетаризм. Репортер CNBC Стив Лайсман спросил на пресс-конференции, насколько текущие ставки далеки от нейтрального уровня (r*). Уолш ответил, что изучал нейтральную ставку — "викселлианскую реальную ставку", названную в честь шведского экономиста Кнута Викселля, — еще студентом. Он охарактеризовал ее как "академически полезную" для рамочного обсуждения, подчеркнув при этом, что сегодня она "не имеет операционного значения" для решений ФРС. В контексте последних десятилетий это звучит как перелом. Со времен Бернанке нейтральная ставка была ключевым ориентиром: уровни выше считались ограничительными, ниже — стимулирующими, а дискуссии строились вокруг невидимого бенчмарка. Уолш фактически переводит этот ориентир в разряд теоретических, демонтируя систему навигации, которая использовалась более десяти лет. Ряд аналитиков видит в этом разворот в сторону монетаризма и называет его "сейсмическим сдвигом". Его предшественник Пауэлл, остающийся в FOMC в статусе управляющего, неоднократно отвергал базовые принципы монетаризма. Уолш обозначил направление еще на встрече в Джексон-Хоуле в августе, указав на связь между изменениями денежной массы, экономической активностью и инфляцией. Пресс-конференция закрепила эту линию. Уолш сформулировал несколько тезисов, совпадающих с монетаристским подходом: отдельные изменения цен на товары вроде продовольствия и энергии не "вызывают" инфляцию; задача ФРС — не допустить вторичных и третичных эффектов от таких относительных ценовых сдвигов; отдельные точки данных "шумны", важнее тренды; ФРС работает с агрегатами — рынком труда, ВВП, совокупными расходами и общей инфляцией. Он также признал, что домохозяйства с низкими доходами, живущие только на зарплату, больше всего выигрывают от ценовой стабильности. Подсказки дает динамика денежной массы. Уолш как минимум дважды отметил, что в последние месяцы ему было трудно описывать финансовые условия как "жесткие". Анализ показывает, что за последние шесть-девять месяцев темпы роста широкой денежной массы в США удерживались в диапазоне 6%–8%, что оценивается как заметно высоко; для достижения цели по инфляции 2% этот показатель, по оценке, должен снизиться примерно до 6%. В отличие от абстрактной и ненаблюдаемой нейтральной ставки, темпы роста денежной массы дают более прямую основу для оценки политики. Что уже заложено в цены? Джек Янасевич, главный портфельный стратег Natixis Investment Managers, считает, что выражение "dose of accommodation" "усиливает ястребиный тон" и показывает: комитет больше не воспринимает политику как умеренно ограничительную. При этом он "не видит здесь начала агрессивного нового цикла ужесточения" и трактует происходящее скорее как разворот относительно предохранительных снижений ставок, проведенных ФРС осенью 2025 года. Если фьючерсные ожидания реализуются, ФРС при Уолше как минимум отменит большую часть снижений ставок, одобренных в период Пауэлла. Дискуссия уже не сводится только к числу повышений: на фоне ухода нейтральной ставки из оперативного фокуса и роста роли показателей денежной массы рынку приходится адаптироваться к иной архитектуре политики. После трех пресс-конференций Уолш обозначил контуры своего подхода, но точку завершения цикла повышения ставок пока не назвал.