Strategy concentra 840.447 BTC (US$ 66 bi) e esbarra em desafios de fluxo de caixa

A Strategy — antiga MicroStrategy — acumula hoje 840.447 BTC, avaliados em cerca de US$ 66 bilhões. A posição a coloca como a maior detentora corporativa de Bitcoin do mundo, com aproximadamente 4% do limite máximo de oferta da criptomoeda. Levantamento da Regime Intelligence publicado em 19 de agosto detalha a estrutura financeira por trás dessa estratégia. A empresa tem cerca de US$ 22 bilhões em obrigações prioritárias lastreadas, na prática, por esse estoque de Bitcoin: US$ 15,5 bilhões em ações preferenciais perpétuas e US$ 6,7 bilhões em notes conversíveis. Juntos, esses instrumentos geram compromissos de caixa anualizados próximos de US$ 1,76 bilhão, em grande parte por dividendos das preferenciais. O problema é que o negócio original da companhia, software de analytics corporativo, produz muito pouco caixa diante desse nível de desembolso. No primeiro semestre de 2026, o fluxo de caixa operacional ficou em torno de US$ 9,85 milhões — o equivalente a cerca de três dias das obrigações anuais. Desde a primeira compra de Bitcoin, em agosto de 2020, a Strategy teria levantado entre US$ 40 bilhões e US$ 50 bilhões por meio de emissões de ações e de preferenciais. As preferenciais, vendidas sob nomes como STRC e promovidas como "crédito digital", funcionam como um produto híbrido: trazem características típicas de renda fixa e, ao mesmo tempo, oferecem exposição indireta ao Bitcoin. Entre 17 e 23 de agosto, a empresa vendeu aproximadamente US$ 2 bilhões em ações MSTR via programas de oferta no mercado (at-the-market). A Strategy também executou um BTC Monetization Program em escala limitada, com vendas de pequenos lotes de Bitcoin, em média entre 1.638 e 2.225 BTC por transação. Um risco pouco precificado O risco menos evidente é o acesso ao mercado de capitais. O modelo depende de haver demanda contínua por ações, preferenciais e notes conversíveis. Se essa janela se fechar, mesmo que temporariamente, a companhia quase não tem geração interna de caixa para sustentar os pagamentos. Um fluxo de caixa operacional semestral de US$ 9,85 milhões frente a US$ 1,76 bilhão em obrigações anuais não é colchão — é irrelevante. Vendedores a descoberto já apontam esse ponto. James Chanos, entre outros, destacou fragilidades estruturais na composição do passivo da Strategy. A tese não precisa pressupor uma queda do Bitcoin; o foco está na dependência de acesso contínuo ao financiamento, uma vulnerabilidade que tende a não aparecer em uma leitura tradicional do balanço. Implicações para o Bitcoin O tamanho da posição da Strategy é grande o suficiente para ter efeito sistêmico no mercado de Bitcoin. Concentrar 4% da oferta máxima em um único caixa corporativo significa que qualquer venda forçada teria impacto sobre preços e liquidez no mercado como um todo. Até mesmo as vendas modestas do BTC Monetization Program — alguns milhares de moedas por vez — merecem acompanhamento pelo sinal que podem transmitir. Se a Strategy atravessar um trimestre sem conseguir emitir novas ações ou preferenciais, o desmonte forçado de mesmo uma fração dos 840.447 BTC pode ser relevante. Para referência, o custo de aquisição dessa posição é de cerca de US$ 63,4 bilhões, a um preço médio de US$ 75.385 por moeda.