SEC propõe novo marco regulatório para ativos cripto

Em 18 de agosto, a Securities and Exchange Commission (SEC) dos EUA informou ter apresentado uma proposta de norma batizada de "Regulation Crypto Assets". O texto busca criar um arcabouço claro e aplicável para determinados "investment contracts" (contratos de investimento) que envolvam ativos cripto. Em março de 2026, a autarquia já havia publicado uma orientação interpretativa sobre como as leis federais de valores mobiliários se aplicam a certos criptoativos e às transações relacionadas. A proposta se limita a contratos de investimento específicos envolvendo criptoativos. Versões tokenizadas de valores mobiliários tradicionais, como ações e títulos, continuam submetidas às regras de valores mobiliários. Stablecoins de pagamento que se enquadrem na definição do GENIUS Act seguem um regime regulatório próprio, separado. Dois caminhos de isenção e um "safe harbor" A regra proposta cria duas isenções voltadas a certos contratos de investimento com criptoativos, que dispensariam o registro exigido pelo Securities Act de 1933. A primeira é uma isenção única para emissões de até US$ 5 milhões ao longo de quatro anos. Após apresentar o Form NOR, a equipe do projeto pode captar até esse limite, com divulgação pública em seu site de informações sobre o token, a equipe, o roteiro de desenvolvimento, a alocação de oferta, governança, segurança e riscos, além de atualização anual quando houver mudanças relevantes. Antes do fim do período de quatro anos, o projeto deve protocolar o Form TR junto à SEC, reportando o status do projeto e do contrato de investimento. A segunda é uma isenção de financiamento inspirada na Regulation A, dividida em dois níveis. O Tier 1 permite captação de até US$ 20 milhões por período de 12 meses; o Tier 2, até US$ 75 milhões. Ambos exigem o envio do Form 1CRYPTO e relatórios contínuos anuais, semestrais e sobre eventos relevantes. No Tier 1, são aceitas demonstrações financeiras não auditadas; no Tier 2, é obrigatória auditoria. Investidores não credenciados ficam limitados a comprar no máximo 10% do maior valor entre renda anual e patrimônio líquido. O texto também introduz um "safe harbor" condicional para equipes que tenham concluído ou encerrado permanentemente todo o trabalho essencial de desenvolvimento, desde que não assumam novos compromissos de desenvolvimento-chave. Para isso, devem apresentar o Form TR no EDGAR, confirmando publicamente o cumprimento das condições e trazendo uma análise que sustente essa conclusão. Efeitos sobre regras estaduais e revendas A proposta prevê que exigências estaduais de registro e qualificação deixem de se aplicar a essas duas modalidades de emissão e a certas transações no mercado secundário que atendam aos critérios. Estados ainda poderiam investigar fraude, cobrar taxas de "notice filing" e coibir intermediários ilegais. O texto também exclui o termo "investment contract" da definição de "security" sob o Securities Act de 1933 e o Securities Exchange Act de 1934. Se as condições do "safe harbor" forem atendidas, os criptoativos passariam a ser considerados fora do componente "investment contract" dessa definição. A proposta ainda preempta leis estaduais no que diz respeito a registro e qualificação para emissões realizadas sob as isenções do novo regime e para determinadas operações no secundário. Que problema a SEC diz endereçar Pelos detalhes divulgados no site oficial da SEC, a isenção para startups não impõe limite de compra individual ao varejo e permite solicitação geral. Nesse desenho, os contratos de investimento relevantes não seriam tratados como "restricted securities", e os projetos poderiam distribuir tokens vinculados a airdrops, staking, governança, taxas de gas e recompensas de testes dentro do teto total de US$ 5 milhões. O argumento da SEC é que redes cripto precisam que tokens cheguem a usuários, validadores e desenvolvedores para gerar efeito de rede, e restrições tradicionais de revenda de valores mobiliários dificultariam esse processo. A estrutura daria mais flexibilidade de distribuição a projetos em estágio inicial, com três travas principais: limite de US$ 5 milhões, prazo de quatro anos e obrigações contínuas de divulgação. A equipe do projeto pode usar a isenção mesmo sem ter constituído empresa, atuando como indivíduos, entidade ou equipe com múltiplos membros. Os integrantes devem assinar conjuntamente o Form NOR e o Form TR, e cada membro assume responsabilidade de conformidade. A isenção fica disponível apenas para emissores que atendam a critérios de negócio nos EUA, incluindo incorporação no país, atividades principais de gestão nos EUA, mais de metade dos ativos localizada nos EUA e maioria de executivos ou diretores sendo cidadãos ou residentes norte-americanos. No modelo de financiamento, o Tier 1 elimina a auditoria obrigatória, e o Tier 2 eleva o teto de captação em troca de demonstrações auditadas. Ambos mantêm o limite de 10% para compras do varejo e exigências de reporte contínuo. Estimativas, formulários e impacto no secundário A SEC estima que, após a implementação, cerca de 99 ofertas por ano usarão a isenção de crowdfunding e outras 31 ofertas usarão a isenção. Emissores que não utilizarem a isenção para startups ou a isenção de oferta ainda poderão usar o "safe harbor" de forma independente. Após o caso The DAO em 2017, a SEC passou a depender principalmente do Howey Test para avaliar emissões de tokens caso a caso. A proposta troca esse padrão por uma trilha formal: Form NOR para registrar compromissos de desenvolvimento no início da captação, Form 1CRYPTO e reportes periódicos para emissões maiores, e Form TR para marcar a saída do contrato de investimento. Com isso, o roteiro apresentado no whitepaper tende a se tornar a base jurídica para decisões posteriores no "safe harbor". O mercado secundário entra nessa cadeia de divulgação. Enquanto a equipe mantiver as atualizações exigidas pela isenção de startups ou cumprir os relatórios periódicos da isenção de financiamento, revendas elegíveis de tokens deixam de depender de revisões repetidas de registro estadual. Se o projeto deixar de reportar tempestivamente, a exclusão de lei estadual é suspensa e só pode ser restabelecida após a divulgação completa. Durante o período em que o contrato de investimento segue ativo, plataformas de negociação teriam de monitorar continuamente o status de divulgação e de reportes do projeto. A SEC estima que aproximadamente 475 emissores por ano usem o "safe harbor" de contratos de investimento de forma individual. Tramitação e próximos passos Hester Peirce propôs o Token Safe Harbor em 2020 e o atualizou em 2021, com a ideia de oferecer três anos de carência às equipes de desenvolvimento, mas se tratava de recomendação pessoal sem força normativa. A proposta atual é a primeira a reunir, em um processo regulatório formal, isenções de captação e condições para encerrar contratos de investimento. Para projetos, a regra cria um caminho planejado de captação nos EUA, com escolha de custos de divulgação conforme o valor levantado e possibilidade de encerrar o acordo de investimento original após o desenvolvimento, sob condições. Para investidores, as metas do produto, o uso dos recursos e os compromissos de desenvolvimento descritos no whitepaper passam a carregar responsabilidades legais mais fortes, reduzindo espaço para separar marketing de compromissos formais. A proposta já recebeu a aprovação necessária em comitê para entrar em consulta pública. Após a publicação no Federal Register, começa um período de 60 dias para comentários. O documento lista 144 perguntas, incluindo limites de captação, teto de compra no varejo, padrões mais objetivos para o Form TR, exclusões de leis estaduais e custos de divulgação. A SEC pode ajustar o texto conforme o retorno do mercado e, se fizer mudanças substanciais, pode reabrir a consulta. O texto final ainda precisará ser votado pelo colegiado completo da SEC. Depois, o Office of Management and Budget (OMB) decide se se trata de "major rule" sob o Congressional Review Act; em seguida, a SEC encaminha a regra ao Congresso e ao Government Accountability Office (GAO). Não há necessidade de aprovação prévia do Congresso, mas uma resolução conjunta pode derrubá-la. Se for classificada como "major rule", a entrada em vigor normalmente precisa aguardar pelo menos 60 dias. A SEC ressalta que seu alcance se limita a ofertas de valores mobiliários e contratos de investimento sob sua jurisdição. A divisão de competências entre SEC e Commodity Futures Trading Commission (CFTC) sobre o mercado "spot" de criptomoedas depende do Congresso. A proteção local ao investidor após a exclusão de registros estaduais e os critérios específicos para considerar o desenvolvimento concluído no "safe harbor" devem concentrar parte do debate durante a consulta.