米SEC、トークン化米国株のオンチェーン取引を限定的に容認

米証券取引委員会（SEC）は9月17日、トークン化された米国株式について、オンチェーンでの取引を限定的に認める暫定的な枠組みを承認した。対象となる"Tokenized Securities Venues"（トークン化証券取引プラットフォーム）は、一定の条件下で証券取引法上の"取引所"定義に関する規制上の救済措置を受ける。市場ルール全体を直ちに改定せずに、規制下での実取引データを収集し、今後のルールメイキングに活用する狙いがある。 SECによると、プラットフォームは自動マーケットメーカー（AMM）や流動性プールを用いた"許可制（permissioned）"の取引を提供できる。参加者のアクセス基準を設定した上で、承認済みプールを通じて売り手と買い手をマッチングする仕組みを想定する。一方で、取扱い銘柄数や取引量には上限が設けられ、各プラットフォームはトークン化株式がNational Market System（NMS）上の同等株式と同一の権利を有すること（経済的権利およびガバナンス上の権利を含む）を検証しなければならない。ポール・アトキンス委員長は、追加の規制措置を検討する間、限定的な取引を可能にする枠組みだと説明した。 発行体保護も条件に盛り込まれた。無関係な第三者が発行体の株式をトークン化したトークンを上場させる場合、プラットフォームは当該発行体に事前通知し、異議申立ての機会を与える必要がある。スマートコントラクトは監査可能で公開されていなければならず、パブリックかつ許可不要（permissionless）の分散型台帳上での展開も求められる。 SECは今回の措置について、証券取引法のSection 36(a)(1)に基づく既存の免除権限を用いたとした。同条項は、公益および投資家保護に資すると判断される場合、条件付きまたは無条件の免除を認める。命令では、(1) 本来は取引所に該当し得るプラットフォーム向けの暫定救済、(2) 承認済みAMMプール内で自己資本（proprietary capital）を用いる一部の流動性供給者に対する、法定上の"ディーラー"定義に関する条件付き救済の2類型が示された。 一方、連邦の詐欺・相場操縦防止規定は停止されない。アトキンス委員長は、免除下の証券活動にもこれらの規定が引き続き適用されると強調した。マーク・ウエダ委員は、取引の透明性を中核条件に位置付け、プラットフォームに対し米ドル建ての取引データを定期的に公表するよう求めた。開示項目には、価格、数量、時刻、プールアドレス、日次終値時点のプール規模、日次出来高が含まれる。ウエダ委員は、これにより監視と将来の政策評価が可能になると述べた。 取引運用面では、原株が上場する主要取引所で売買停止となった場合、トークン化証券の取引も停止することが義務付けられた。加えて、運営、取引活動、関連会社の活動に関する情報開示、帳簿・記録の整備、技術的セーフガード、売買停止時の連携体制も求められる。 今回の枠組みは、アトキンス委員長が2月18日に示した政策方針を踏まえる。SECは2026年にCrypto Task Forceを通じて業界から意見募集も行い、市場分断や規制裁定（regulatory arbitrage）を懸念する声と、上限や開示を条件に限定免除を支持する声が交錯した。最終命令では、アクセス、出来高、発行体関与、データ報告、技術要件に関する統制が盛り込まれた。 免除措置は、公表から5年後に失効する。SECは条件の修正や今後の規制措置に関するパブリックコメントも求めており、ウエダ委員は、データ、事例研究、インシデント分析、実運用またはテスト環境での運用実績といった証拠の提出を呼びかけた。枠組みはトークン化株式全般への包括免除ではなく、管理された市場テストとして設計されている。トークン化株式の権利を既存の発行体権利や主要市場の売買停止、連邦証券法上の保護に連動させつつ、SECが運用証拠を収集するための仕組みだ。 次の節目は、命令がFederal Registerに掲載されることになる。市場参加者は、その後のコメント手続きや、Tokenized Securities Venuesを目指す事業者向けのSECガイダンスの動向を注視することになる。 本記事は情報提供のみを目的とし、金融・投資・法律上の助言ではない。規制上の免除および証券規則は、SECの条件、変更、将来のルールメイキングの対象となり得る。