米SEC、トークン化株の国内オンチェーン取引に向け5年のパイロット枠を創設

CoinDeskによると、米証券取引委員会（SEC）は、米国内でトークン化された米国株をオンチェーンで取引できるようにするため、5年間の"イノベーション免除"（innovation exemption）を開始した。既存の証券法体系の枠内で、特定の取引会場と一部の流動性提供者に限定して適用される時限的な例外で、規制を全面的に緩和するものではない。 この命令の前段では、上院がCLARITY Actの前進に至らなかった。ポール・アトキンスSEC委員長は、立法の進展が滞ってもSECは自らの権限の範囲で必要な枠組みを進める考えを示しており、市場では今回の措置を、立法停滞を回避しつつ証券のトークン化を制度面から後押しする最新の動きと受け止めている。 今回の免除の中核は、Tokenized Securities Exchanges（TSVs）の設立を認める点にある。TSVは、適格なトークン化NMS株を対象に、承認された参加者同士の取引を1つまたは複数のAMM流動性プールを通じて成立させることが可能となり、従来の取引所登録プロセスを完了する前でも、所定の範囲で運営できる。 一方で、完全なオープンモデルは採用されていない。スマートコントラクトはパブリックブロックチェーン上での展開が可能で、コードは監査可能かつ公開アクセス可能である必要があるが、流動性プールに参加する主体は適格性審査を経なければならない。基盤はパブリックであっても、取引アクセスには許可制のゲートが残る。 取引対象にも明確な線引きが設けられた。免除の対象となるトークンは実株式を表象し、配当や議決権など、従来株式と同等の中核的権利を保有者に付与する必要がある。価格連動の経済的エクスポージャーのみを提供し、株主権を伴わない合成（シンセティック）株式トークンは対象外とされた。 発行体の関与も強く維持される。TSVが第三者企業のトークン化株式を上場させる場合、まず発行体へ書面で通知し、異議を申し立てる機会を与えなければならない。発行体が明示的に異議を示せば当該トークンは取引に供せず、回答がない場合は黙示の承諾とみなされる。 加えて、この免除は"取引所"および一部"ディーラー"の定義に関する整理にとどまり、ブローカレッジ、カストディ、顧客保護、クリアリングなど他の証券法上の要件を免除するものではない。詐欺・相場操縦に関する規定は引き続き適用され、プラットフォームには価格、出来高、取引時刻、プール規模といったデータの定期開示が求められる。 事業面では、暗号資産ネイティブなプラットフォームにとって米国市場参入の足がかりとなる色合いが濃い。Robinhood、Coinbase、Geminiなど、株式トークンや関連領域に既に踏み込んでいる事業者は、この枠組みの下で提供メニューを拡張できる余地がある。ただし、海外モデルの持ち込みがそのまま認められるわけではない。例えば、Robinhoodの海外向け株式トークンは主に経済的エクスポージャーの提供にとどまり、株主権の付与という新要件を満たしにくい。米国内パイロットに参加するには、商品設計の見直しと、適格なライセンスを備えたAMMソリューションの採用が必要になる。 同日、米商品先物取引委員会（CFTC）もデジタル資産分野のノーアクション・リリーフを拡大し、ウォレットやフロントエンドソフトウェアが規制対象のデリバティブ市場へアクセスする際の指針を明確化した。証券とデリバティブの両面から、オンチェーン金融インフラに関するコンプライアンスの通路を別々に整備する動きといえる。 SECはこの5年枠を、恒久解ではなく移行期のパイロットとして位置付ける。期間中は取扱い資産数や取引量に上限が設けられ、公開データと市場からのフィードバックを基に、長期ルールの要否が評価される。 課題も残る。合成株式トークンの将来的な扱いはなお不透明で、発行体の異議申し立てメカニズムは人気銘柄の上場を遅らせる可能性がある。ブローカー、カストディ、クリアリングに関する整合的な準拠ルートも最終形に至っていない。 総じてSECはトークン化証券の"全面解禁"には踏み込まなかったが、米国内での実証を可能にする現実的な制度導線を用意した。証券取引をブロックチェーン上に移そうとする事業者にとって、規制当局の議論は原則論から、実装可能な制度テストの段階へ初めて移りつつある。