美國擬更新401(k)規則：為私募股權、私募信貸及數碼資產鋪路

美國聯邦政府正準備重新界定退休帳戶的投資邊界。美國勞工部提出新規則，釐清401(k)受託人（即僱主委員會，依法負責計劃投資決策）應如何評估所謂「另類資產」，範圍包括私募股權、私募信貸，以至數碼資產。 有關建議源自總統Donald Trump於2025年8月簽署的行政命令，要求勞工部擴大退休計劃對另類資產的可及性。新方案重點在於建立一套需有文件紀錄的決策流程，形同具法律效力的合規清單；嚴格遵循者可獲「安全港」保障，若日後計劃參與者就相關配置提出法律挑戰，僱主可在一定程度上獲得保護。 值得留意的是，該提案現階段並未把比特幣或私募基金直接納入401(k)投資選項，而是先搭建日後引入另類資產時可依循的法律框架。華爾街普遍視之為更大規模「分銷戰」的開端。 按Investment Company Institute數據，截至2025年底，美國401(k)計劃資產規模達10.1萬億美元。任何改變計劃可提供投資範圍的規則，即使推進緩慢，也足以撬動龐大資金流向。即便只有很小比例的資金重新配置，亦可能成為一代人以來另類投資市場最大的擴張之一，而管理私募股權及私募信貸的資產管理公司早已看準這個機會。 新規則不會強制任何計劃加入新投資，也不會為特定資產類別貼上「獲批准」或「被背書」標籤；其監管語言保持中立，核心是：提供一套讓決策更具可辯護性的程序。提案公布後已啟動60日公眾諮詢期；最終版本若能通過程序及隨後難以避免的法律審視，將按勞工部採納的意見作出調整。 市場討論的主角其實是私募信貸與私募股權 外界報道多聚焦加密貨幣，但不少研究該提案的機構分析認為，真正的焦點其實是私募信貸與私募股權。數碼資產雖具政策相關性且吸睛，但更可能是最後才被納入退休計劃的另類選項之一；在估值、託管與合規方面，加密資產門檻普遍高於其他另類結構。 私募股權與私募信貸早已廣泛存在於全球養老基金、大學捐贈基金及主權財富基金組合中。它們對大多數401(k)參與者而言陌生，卻是機構投資界的常見配置。對需要撰寫可辯護納入理據的受託委員會而言，這種「熟悉度」是一項優勢。 所謂私募市場，主要指不在公開交易所買賣的貸款或企業股權。私募信貸基金會直接借款予無法或不選擇進入公開債市融資的企業；私募股權基金則持有企業股權，往往在企業上市前入股。對大型機構投資者而言，這些策略過往帶來不錯的長期回報，成為支持者的重要論點。另一個較少被支持者直說的動機是：401(k)市場為過去長期只向機構銷售的另類資產行業，提供了規模驚人的分銷渠道。 批評者則集中火力指出風險。另類投資常見多層費用架構，管理費、績效費及行政成本交疊，非專業人士難以拆解。以一名40多歲、401(k)結餘15萬美元的參與者為例，若由年費0.05%的低成本指數基金轉向年費1.5%或以上的另類結構，差距極為可觀。複利累積20年後，費用差距可能吞噬數以萬計美元的退休收入；每一分費用支出，都是停止複利增長的一分本金。 估值亦增加複雜度。傳統401(k)選項通常每日定價，參與者可按清晰的市價進行再平衡、調整配置及提取分派。私募資產多以季度更新估值，依賴估值模型與評估而非即時市場成交。在同一基金中，參與者在不同時間買入或贖回，估值滯後可能引發公平性問題，並不容易解決。要令結構可運作，往往需依靠為估值與流動性同步管理而設的「包裝」基金工具，但這類工具通常令成本與複雜度進一步上升。 流動性是一般儲蓄者面對的最大風險之一。私募資產往往在合約上不易短期出售；在市場壓力加劇時，流動性限制可能導致延遲，甚至限制提取資金。2022年加息衝擊期間，部分大型私募基金結構曾面對較高贖回壓力，考驗流動性管理。雖未演變成全面危機，但已反映當環境轉差而投資者希望按既定節奏取回資金時，基金未必能完全配合。 真正的障礙未必在監管 即使是支持提案的人士，也普遍預期落地會緩慢且審慎。TD Cowen一名金融服務政策分析師在研究報告指出，新規則可能需要數年才會產生實質影響，原因是受託人傾向等待法院確認「安全港」確實有效。大型僱主不願成為仍在形成中的法律標準的早期測試案例；而承載大部分退休資金的目標日期基金（target-date default funds），其策略調整本就依賴長期評估周期，設計上抗干擾。 較現實的路徑可能是：先向部分參與者提供小額、可選的配置；受託審查期拉長；再逐步、增量加入。至於加密資產，若要在401(k)取得具意義的配置，較可能先透過受監管的基金結構（例如比特幣ETF）而非直接持幣，同時需要一段更長時間的價格穩定與監管清晰度，而這一點至今仍未能持續滿足。 若你的退休計劃日後宣布加入另類投資選項，值得追問的重點其實很具體：可配置比例是多少，是否設上限？所有「全包」費用是多少，包含結構內每一層成本而非只看表面費率？當市場、尤其加密市場不配合時，流動性機制實際如何運作？目前正在撰寫的規則，將決定這些問題能否得到清晰而可信的答案。 最急於推動另類資產進入401(k)的，未必是一般退休儲蓄者，而是多年來盯着那10萬億美元退休資金、等待規則開門的資產管理機構。勞工部草擬框架的目的，就是要確保兩者利益排序不被顛倒。