比特幣「庫存派」現套現潮：債務與現金壓力逼企業賣幣
2025年7月，Genius Group 曾高調宣布要把比特幣庫存提升至 10,000 BTC，形容為對策略的堅定信念。事隔約18個月，公司本周把最後 84 BTC 全數賣出，用於償還 850萬美元債務，並宣布庫存已清零。這段落差，折射出當前「比特幣庫存交易」（Bitcoin treasury trade）正面臨的現實考驗。
市場過去把企業與主權機構入場視為比特幣的重要結構性利好：若這類持有者屬於長線累積者，可望提升市場穩定性。問題在於，若它們更像周期性賣家而非長期持有者，機構化不但未必降低波動，反而可能放大震盪。
本周多家上市公司相繼減持比特幣。Empery、Genius Group、Riot 等均提到償債、流動性需要，或把重心轉向 AI 與高效能運算等策略調整；主權層面亦見加速套現，Bhutan（不丹）進一步出售持倉。單看每宗交易都可視為「各有原因」，合起來卻暴露出一個結構性矛盾：對愈來愈多持有人而言，比特幣成了「帳單一到就先賣掉」的資產。
比特幣庫存策略的核心推銷很簡單：自 2020 年起、並在 2024 年加速，愈來愈多上市公司以自有現金或借貸買入比特幣，向投資者主張它較受通脹侵蝕的現金更適合作儲備資產。早期少數高調案例帶來可觀回報，策略迅速擴散。現時上市公司合共持有約 116.5萬枚比特幣，市值約 770億美元，佔 2,100萬枚固定供應量的逾 5%。但儲備資產要「如宣傳般」發揮作用，前提是持有人不需要把資產換回現金。
債務優先：賣幣用來還款與轉型
Riot Platforms 作為美國最大型上市比特幣礦企之一，2025 年出售 5,363 BTC，套現約 5.355億美元；其年度申報文件把「是否持有」與營運及擴張所需現金直接掛鈎。更早前的文件亦披露，公司曾把 3,300 BTC 作為抵押，對應一筆 2億美元信貸額度。Riot 正持續動用庫存資金，推動向 AI 與高效能運算轉型，這亦成為礦業近期常見方向。
MARA Holdings 於 3 月出售 15,133 BTC，套現約 11億美元，用於償還約 10億美元可換股優先票據。Empery Digital 則出售 370 BTC，套現 2,470萬美元，並以所得全數清還尚欠的定期貸款，釋放此前作抵押的 1,800 BTC；其股價較 2025 年高位累跌 75%。
三者路徑高度一致：樂觀期累積比特幣；需要資金時把持倉用作抵押；到還款期或資金收緊時再把比特幣變現。
並非全面崩潰：市場分化為兩個陣營
值得留意的是，資本實力最雄厚的玩家仍在加倉。Metaplanet 在 2026 年第一季購入 5,075 BTC，成為第三大企業持有人；Strategy 則持有逾 762,000 BTC，規模遠超其他公司。這顯示庫存策略並非「一面倒瓦解」，而是分化為兩類：一類資金充裕、能夠等待的長線累積者；另一類在現金壓力下被迫賣出，並在環境轉差時發現所謂「策略儲備」其實是資產負債表上最容易變現的一項。
主權賣幣亦在加速：不丹用於國家項目資金
當主權機構參與庫存策略，敘事往往更具份量。不丹透過使用剩餘水力發電、以接近零成本挖礦，建立了相當特殊的政府比特幣持倉。其持倉由 2024 年底約 13,000 BTC 高位，回落至目前約 5,400 BTC，減幅 58%，由國有投資機構 Druk Holding and Investments 管理。2026 年 3 月期間，不丹以受控、低衝擊的方式分批轉出、出售數以千萬美元計的比特幣，過程未見明顯市場擾動，反映更像是有計劃的回籠資金，而非因債務被迫出清。
據悉，部分出售所得資金投向 Gelephu Mindfulness City（格勒普正念之城）等大型國家發展項目，屬於需要真金白銀的支出。由於不丹的比特幣主要來自挖礦而非購入，每次出售理論上均為純利。儘管如此，其底層邏輯仍與企業賣家相近：當出現融資需求，持倉就會被貨幣化。
市場環境偏弱：波動加劇下的「流動性陷阱」
比特幣近期在 67,000 美元關口反覆拉鋸，多日上下穿梭。山寨幣同樣疲弱，較大型幣種如 ETH、SOL 每日跌幅約 4% 至 8%，小型代幣波動更劇烈。過去一周每日清算金額介乎 2億至 4億美元，顯示加密市場正承受強烈地緣政治壓力。在這種背景下，庫存持有者的拋售不僅為疲弱市況增加供應，更揭示庫存策略設計者未必充分估計的一點：他們建立的買盤基礎，並不如想像般「黏性」強。
諷刺在於，比特幣之所以被視為理想的庫存資產，正因其高流動性、24 小時交易、可隨時換成現金；但同樣的特性，也令面對現金壓力的財務主管在償債期限逼近時，最先想到的就是賣幣。相較黃金，比特幣出售更快、更方便。換言之，「提供一種比現金更好的流動儲備」的承諾，最終變成「提供一種隨時可套現的替代現金」——而流動性，按定義就是會被使用。
凡把 BTC 用作借貸抵押的公司，同時也在資產負債表內植入被動賣出機制，以及潛在的追繳保證金風險。對比特幣的長期影響雖難以量化，但值得正視：過去四年，「機構採納」一直是比特幣最持久的利好敘事之一，前提是假設企業與主權買家不同於散戶投機者，會更長線、更穩定。若現時這波套現最終證明庫存持有者同樣是順周期行為——熱潮時買入、擴張時抵押、壓力時賣出——那麼機構資金的進場並未改變比特幣的波動特性，只是把同一種行為換上更體面的外衣。
Strategy（持有 762,000 BTC）與按季有序累積的 Metaplanet，或許仍能為「長期持有」論點提供佐證，但它們幾乎是少數仍站得住的例子，而這從來不是庫存策略最初想要的結果。這套策略本應是一場運動，代表全球資產負債表對固定供應的數碼資產作出永久性重估。現實卻是，對相當一部分、且仍在增加的參與者而言，它更像是一種披著長期信念外衣的短期融資手段。當外衣褪去，剩下的仍是那個熟悉的模式：有錢時買、缺錢時賣——這不一定是儲備，只是另一筆倉位。
原文：CryptoSlate
