SEC готовит режим "инновационного освобождения" для токенизированных акций, традиционные рынки обеспокоены
Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) на этой неделе намерена официально представить рамку так называемого "инновационного освобождения". Она может открыть третьим сторонам возможность токенизировать акции американских компаний, включая Apple и Tesla, без получения согласия эмитента. Инициатива способна ускорить перенос торговли акциями в блокчейн, но одновременно усиливает тревоги традиционных бирж из-за распыления ликвидности и потери части доходов.
Как сообщал Bloomberg 18 мая, документ опирается на дерегуляционный подход, предложенный в феврале комиссарами, поддерживающими криптоиндустрию, Полом Аткинсом и Хестер Пирс. Ранее Coinbase и Blockchain Association направляли в SEC письма в поддержку легализации сторонней токенизации.
Рынок ожидал более широких послаблений, но выпущенные Пирс 22 мая разъяснения оказались заметно уже. Речь идет только об ончейн-инструментах на акции, которые полностью сохраняют права акционеров. Синтетические токены акций без прав голоса или дивидендов прямо исключаются.
Две ключевые угрозы: фрагментация ликвидности и фрагментация доходов
Главный эффект токенизированных акций в отчете Tiger Research описан одним словом: "фрагментация". Если в криптоиндустрии чаще говорят об агрегировании ликвидности, то традиционные финансы воспринимают распыление потоков как системный риск.
Фрагментация ликвидности. Когда одна и та же акция появляется в токенизированном виде на нескольких блокчейнах и децентрализованных площадках, объемы и поток ордеров, ранее сосредоточенные на NYSE или NASDAQ, распределяются между множеством витрин. Это повышает вероятность расхождения цен между площадками, увеличивает проскальзывание по крупным заявкам и снижает общую эффективность рынка.
Фрагментация доходов. По мере ухода торговой активности на альтернативные площадки комиссии и посредническая выручка, которые раньше оставались у национальных бирж, могут смещаться за рубеж или к конкурентам. В отчете это трактуется как фактор, напрямую влияющий на финансовую конкурентоспособность страны.
Tiger Research приводит пример Южной Кореи. Гонконгская управляющая компания CSOP запустила ETF SK Hynix 2x Leveraged, который вырос до крупнейшего в мире кредитного ETF на одну акцию с активами свыше 11 трлн вон (примерно $8 млрд). По оценке авторов, если бы аналогичный продукт первым появился внутри страны через регуляторную "песочницу", комиссии за управление и часть финансовых доходов могли бы остаться в национальной юрисдикции.
Отчет также отмечает, что "супермаркетная" модель традиционных бирж теряет монополию. Классический рынок акций сравнивается с доминирующим мегамоллом, где все покупатели и продавцы собираются в одном месте, а биржа контролирует доступ и взимает плату. Токенизация похожа на ситуацию, когда вокруг молла разрешают открыть тысячи уличных лавок, где сделки можно заключать напрямую и без разрешения. Итогом становится отток покупателей, более тонкая "витрина" на каждой площадке, сложность исполнения крупных сделок и распыление источников дохода.
Если локальные биржи будут тянуть из-за регуляторных ограничений, инициативу перехватят платформы в других юрисдикциях, забирая глобальные потоки капитала и посредническую выручку.
Фрагментация капитала уже заметна. В тот же день, 18 мая, когда SEC дала сигнал о будущей рамке, открытый интерес по RWA (real-world assets) на децентрализованной платформе Hyperliquid превысил $2,6 млрд, обновив исторический максимум. На фоне спроса на круглосуточную ончейн-торговлю традиционными активами ожидается дальнейший рост оборотов RWA на перпетуальных DEX.
Перед финансовыми институтами и регуляторами встает развилка: либо совместно строить инфраструктуру токенизированных инструментов, как это пыталась делать Нью-Йоркская фондовая биржа, либо добиваться ограничений для защиты текущих доходов. При этом и регуляторы находятся в противоречивой позиции: нужно контролировать темпы инноваций и одновременно не допустить перетока внутренней выручки на офшорные площадки.
Даже после официального объявления рамки потенциальные конфликты только начинаются. Среди ключевых вопросов на будущее Tiger Research выделяет новую "битву за ясность" вокруг прав акционеров и то, как интегрировать в правовое поле площадки вроде Hyperliquid, выросшие в серых зонах. Если такие платформы будут квалифицированы как нелицензированные биржи, это может спровоцировать очередной виток шоков ликвидности и неопределенности.
В эпоху цифровых активов финансовые институты и юрисдикции, действующие слишком медленно, рискуют безвозвратно утратить историческую монополию на комиссии и лидерство в финансовой инфраструктуре: капитал продолжит распыляться по множеству направлений.
